中银国际-招商银行-600036-零售银行标杆，财富管理业务亮眼-201130

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招商银行作为零售银行的标杆，零售优势领先，前瞻性的战略布局以及坚定执行力积累客户基础，零售地位短期内难被超越。

我们认为招行经营风格稳健审慎，且拨备厚实，风险抵补能力优于同业，厚实的拨备保证业绩的稳定性，维持买入评级。

支撑评级的要点零售标杆银行，分红率提升彰显管理层信心。

招行的零售布局存在先发优势，产品创新力和专业化客户服务增强客户粘性，零售客群基础庞大。

公司零售业务收入贡献占半壁江山，2020年上半年零售金融营收与税前利润占比分别为53.1%、53.9%。

在巩固零售业务优势的同时，公司促进批发业务、金融市场业务与零售业务的联动，增强公司市场竞争力。

公司2019的年分红率提升至33%，反映出公司轻型化经营成效显现以及管理层对公司未来发展的信心。

同时，公司继续数字化转型，加强拓展线上零售业务，随着国内经济的修复，零售条线业务收入贡献有望进一步加大。

财富管理优势凸显。

尽管疫情对行业信用卡业务收入带来影响，但得益于财富管理业务的亮眼表现，招行2020年以来手续费收入保持高增。

公司前三季度手续费净收入同比增长10.70%，占营收比重进一步提升至28.6%，收入结构更趋多元化，其中财富管理业务收入（母行口径）前三季度同比增45%。

我们认为理财子公司更专业的投研能力有助于提升资管能力以及增强客户粘性，继续看好公司未来资管业务收入表现。

零售业务资产质量短期波动，拨备领先同业、风险抵补能力强。

招行资产质量保持优异，不良贷款率处于同业低位水平。

尽管上半年受疫情影响零售业务不良率有所抬升，但3季度零售不良贷款率已企稳，未来随着经济的不断向好，零售新生不良压力有望减轻。

公司拨备覆盖率始终保持同业前列，3季末拨备覆盖率达425%，拨贷比为4.79%，拨备基础扎实，风险抵补能力强，领先同业的拨备覆盖率也保证了业绩的稳健性。

估值我们维持招行2020/2021年EPS为3.74/4.05元/股的预测，对应净利润增速为1.6%/8.1%，目前股价对应2020/2021年PB为1.79x/1.61x，我们认为招行经营风格稳健，且拨备厚实，风险抵补能力优于同业，厚实的拨备保证业绩的稳定性，维持买入评级。

评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期，疫情反复影响公司业务开展。