财通证券-双环传动-002472-拨云见日，汽齿龙头底部反转-201201

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术业专攻，国内汽车齿轮制造龙头公司深耕机械齿轮传动领域30余年，产品涵盖乘用车齿轮、商用车齿轮、工程机械齿轮、电动工具齿轮以及摩托车齿轮，其中车辆齿轮的收入占比超过一半，是国内最大的独立汽车齿轮供应商。

受益汽车自动变速器渗透率提升和产品升级，汽车齿轮行业规模稳步增长。

由于齿轮制造是资本密集型行业，国内外主机厂和国际Tier1巨头逐步将齿轮业务外部化交给第三方专业齿轮厂商，公司有望同时享受行业增长和齿轮外部化红利。

走出产能利用低谷，基本面底部反转在即受上汽变DCT项目不及预期影响，公司桐乡工厂初期的产能利用率未达预期，造成公司近两年经营压力较大。

2020年下半年开始，来自吉利、广汽、通用、采埃孚、舍弗勒等的新订单陆续释放，产能利用率将走出低谷。

此外，公司切入大众同步器小总成已经批量，进一步提升产品附加值，基本面大幅改善在即。

产品与客户结构齐优化，新能源汽车打开增长空间公司积极把握产业升级趋势，实现产品和客户结构的优化，客户群体由上市初期的国内商用车、工程机械客户为主转变为国内外乘用车主机厂和国际Tier1巨头为主，成功切入博格华纳、采埃孚、日本电产、大陆、舍弗勒、大众等一批国际巨头供应体系，产品结构中乘用车齿轮比重逐年提升，生产组织方式也由单一的“来料加工”向与车厂“合作开发”、“独立开发”的合作模式转型升级。

汽车电动化趋势下，尽管传统系统面临简化，但是新能源汽车齿轴精度要求更高，且供应链格局未定，公司作为汽车传动齿轮龙头，在精密件方面积累深厚，有望突破更多的新客户和新部件配套，有可能进入特斯拉等主流电动汽车厂商电驱动系统供应链。

盈利预测及投资建议我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.06元、0.37元、0.73元，对应PE分别为124.2倍、19.7倍、10.0倍。

给予公司2022年18倍PE估值，目标价13.14元，给予公司“买入”评级。

风险提示:新订单不及预期；客户拓展不及预期；产能利用率不及预期；汽车行业景气度持续低迷。