国金证券-海外宏观专题报告：耶伦若成为美国财政部长意味着什么？-201203

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引言：在拜登确认当选美国总统后，正式提名耶伦担任下任美国财政部长。

鉴于财政部长在外交和税收政策上承担着重要的角色，她的上台不仅对美国经济产生较大影响，对全球的影响也不可忽视。

通过深入分析她担任美联储主席时对货币政策的态度，我们对其可能会施展的财政政策做出判断，并延伸至对资本市场的影响进行分析。

一、耶伦将经历从？美联储主席？到？财政部长？的身份转变。

耶伦若接手财政部，和当年她接手美联储所在的经济背景有着异曲同工之处。

相同之处：经济均处于快速下行阶段后的反弹期。

不同之处之一：对于提振经济的侧重点将有所不同。

2014年耶伦接棒伯南克成为美联储主席时，面临的最大的挑战是如何领导美联储渐进式回归货币政策正常化，同时却不伤及美国经济的增长动力。

当前，耶伦接手财政部，未来的财政政策发力的侧重点是和货币政策打好配合，从财政的角度处理不断扩大的债务与经济增长之间的平衡。

不同之处之二：前任为现任铺的路不同。

伯南克在卸任前其实已经为耶伦打好了一定的基础。

相比当前，现任财长姆努钦受共和党内压力，将刺激法案中未使用完部分转走，为后续耶伦任职留下了障碍。

二、“总量”到“结构”的转变：从耶伦对货币政策的指引看未来财政政策指引。

首先，耶伦在原来的凯恩斯模型上加上了“工作满足感”和“空缺链”等微观因素，解释了当代美国劳动力市场的特征，这意味着比起整体失业率，耶伦更注重结构性失业问题，可能会颁布一些针对结构性失业的法案，使得劳动力市场复苏较均衡。

其次，耶伦的？鸽派？特征，表明她对通胀的容忍度也更高，预计耶伦后续会将经济的安全重启作为第一考虑要素。

一方面将向州和地方政府增加更多的资金，另一方面会针对中小企业出台薪酬保护项目。

第三，未来耶伦可能会通过提高不同部门内的货币流通增速来对金融市场货币总量做出？挤出效应？。

或许是通过财政贴息，将资金引流到企业部门，也或许是通过对富人进行高税收来增加政府收入的同时来补贴穷人，提高居民和政府部门自身的货币流通增速。

三、未来美国主要经济部门默契度有所提高。

回顾历史，耶伦在卸任美联储主席前加速加息，帮助鲍威尔在未来能够有足够的政策空间来对冲特朗普提倡的减税和放松金融部门的监管，为后续鲍威尔任职打下了基础，这也意味着未来两位会加强财政政策和货币政策的紧密协作。

耶伦和拜登之间对主要政策抱有相同的态度。

从外交政策上，耶伦对中美贸易的态度上比拜登可能更为缓和，不会反对拜登对华采取有条件的取消关税，以拜登为主决策。

从严监管来看，当前宽货币宽监管的背景下，资本抗风险能力更弱，风险资产滋生的泡沫可控程度减弱，预计耶伦上台后会支持拜登加强金融监管，且支持对科技公司加强反垄断调查。

从税收来看，拜登主张通过加大中产阶级以上和大企业税收来对财政支出产生抵扣，不仅减缓了财政赤字的压力，也保障了社会的平等，符合耶伦对劳动力市场的诉求。

四、短期来看，市场风险偏好有望回升，通胀预期回升对美股的掣肘有限。

虽然扩张性的财政政策可能会引发市场担忧通胀抬头，短期通胀预期有所回升，但若货币和财政配合的较好的话，通胀依然会保持相对稳定。

人民币预计对美元仍然保持强势，美元汇率在加息和缩表之前都难以有较大的起色。

美债长端收益率回升确定，但是短期通胀预期回升对美股的掣肘有限，美股未来的驱动因素取决于货币政策的调整。

风险提示：1.疫情二次爆发对全球经济影响的不确定性上行；2.政府应对措施不当，导致恐慌性情绪和预期混乱；3.货币政策收紧超预期，风险资产波动加剧。