国盛证券-中国东方教育-0667.HK-下半年招生快速恢复，成本刚性拖累全年业绩-201207

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疫情导致开学延期，业绩表现受拖累。

公司发布FY2020业绩预告，预计全年收入下降5%~10%（35.1~37.1亿元），经调整净利润下降30%-50%（4.5~6.3亿元），则2020H2收入19.9~21.9亿元，同比增长率为-4.1%~5.2%，经调整净利润2.4~4.2亿元，同比下滑15.1%~51.7%。

下半年招生快速恢复，分品牌呈现一定差异。

根据公司公告，目前新招生人次同比下滑约5%（对应人次14.4万人），下半年新招生总数约为8.3万人，同比增长7.8%，相较上半年招生增速（同比下降20.2%）环比实现快速收窄并翻正，去年降幅有望继续收窄。

分品牌看，长班制为主品牌受影响较大，全年新东方新招生人数预计同比下降9%左右，新华电脑预计同比下降13%左右，万通经历近两年爬坡期新专业招生表现较佳，同比增长14%左右，而短班制欧米奇影响相对较小，新招生人数同比增长20%以上。

消课节奏后移且成本刚性，拖累全年盈利水平。

中考时间延后导致下半年主流客群入校消课节奏相较往年后移，预计年化后平均培训人数下降5%左右，拖累收入确认导致小幅下滑。

成本端由于固定成本占比约70%~80%表现相对刚性，且教职工涨薪在年初落实，费用端疫情背景下公司招生周期与力度均有所加强，营销费用同比预计增长10%+，管理费用同比基本持平略增，其他支出亦保持相对稳态，拖累全年盈利水平。

校区拓展持续推进，长沙美业学校预计春招可投入使用。

2020H1共新增17个校区（新东方3个、欧米奇6个、美业1个、新华5个、万通2个），预计全年新增校区20+。

成都美业学校截止目前报名并到校开课新生数量预计560人左右，班型结构由初期短期为主逐渐向长短班结合发展，三年制占比预计20%+，疫情影响下招生效果超年初预期，此外新校布局方面，长沙美业学校场地已签，预计春节前装修改造，并于春招后投入使用。

关注春招旺季，FY21业绩表现可期。

受疫情影响全年招生节奏后移，秋冬疫情反复担忧情绪对报名到校时间产生影响，而目前国内疫情趋势已趋于稳定，公司招生已重新回归正轨，预计2021年招生有望进一步改善，新专业试点已初见起色，建议关注春招预报名情况。

投资建议。

公司是中国最大的职业技能培训集团，短期看招生已实现快速改善、美业学校稳步推进，中期看FY20低基数下FY21成长恢复，长期看老品牌（烹饪、电脑）稳健增长、次新品牌逐渐发力（汽修）、新品牌快速爬坡（美业），培训+学历教育有望双轮驱动。

基于业绩预告情况，我们调整此前盈利预测，预计2020-2022年归母净利润5.03/10.39/14.39亿元（原8.56/12.88/16.36亿元），同增-40.7%/106.8%/38.5%，对应EPS0.33/0.50/0.66元，现价对应PE66/32/23倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响短期招生和餐饮就业率；新增校区利用率爬坡不及预期；美业板块盈利能力不及预期；烹饪培训需求结构变化，产品调整期拖累增长。