中信证券-华润万象生活-1209.HK-投资价值分析报告：商业管理大师，市场稀缺标的-201210

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核心观点公司是全国领先的物业管理及商业运营品牌，住宅物业管理规模大、能级高、品质佳；商业运营品质高、口碑好、极具稀缺性。

我们首次覆盖，给予“买入”的评级，目标价39.65港元。

▍全国领先的物业管理及商业运营商。

华润万象生活分拆自华润置地。

2019年，华润万象生活实现营业收入58.7亿元，同比增长32%，自2017年以来年复合增速37%。

公司业务主要划分为两个板块，分别为住宅物业管理板块和商业运营及物业管理板块，2020年上半年两个板块的收入分别为16.7亿元和14.5亿元，分别占53.6%和46.4%。

▍商业运营高口碑、高品质，极具稀缺性。

公司是市场稀有的全国性、高定位、高品质的购物中心管理公司。

拥有多年经验以及品牌壁垒铸成的强大护城河，公司在管购物中心品牌优质，能力输出条件成熟。

▍万象品牌进入扩张加速期，轻资产复制开始成熟。

公司预计2020年之后将有约56座的购物中心开业，届时将有共约12.4百万平米的开业GFA，也就是说未来几年华润置地购物中心数量和在管面积将接近翻倍。

在母公司华润置地购物中心扩张极高确定性的基础之上，公司亦开始尝试经验输出项目，再次确认未来规模增长强度。

▍住宅物业规模大、能级高、品质佳。

公司住宅物业区位能级高，有73%位于一二线城市。

高能级物业叠加科技系统的运用为将来单盘毛利提升和增值服务拓展打开增长空间。

同时母公司确定性高规模供给和公司本身的三方外拓能力确保未来高确定性规模增长。

因此，相较于可比公司，我们认为公司住宅物业板块没有理由成为市场担忧的估值负面因素。

▍风险提示：外拓不及预期的风险；商业运营长期来看有成长天花板的风险。

▍公司作为中国最好的商业管理公司，标的具有稀缺性。

我们预计公司2020/2021/2022的归母净利润分别为7.66/13.57/18.42亿元，公司作为优质的商管品牌应享有更高的溢价，我们给予公司2022年40xPE估值，目标价39.65港元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。