信达证券-中国神华-601088-公司深度报告：中国神华价值再发现-201210

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Table_S一体化经营的ummary]核心资产，特许经营权价值独一无二。

一方面、主力矿区神东是全国煤价历史低位时唯一不亏矿区，成本优势显著，经营护城河深广。

1）资源禀赋优越：核心资源位于神东、准格尔矿区，资源最优质、最丰富，保有可采储量为146.8亿吨，测算服务年限长达32.2年。

2）先进产能、极低成本：国内在产核定产能33480万吨，其中40%为开采成本低的露天矿，生产成本徘徊在130元/吨以下，位列四大煤企首位。

3）2015年行业出现全面亏损，中国神华扣非归母净利润规模依然达到151亿元，在煤炭板块遥遥领先，是第二名（露天煤业5.5亿）的27.5倍。

另一方面、朔黄铁路是破解西煤东运瓶颈关键一环，具有类似特许经营权的优势，有助于公司构筑一体化经营网络。

1）中国神华自营铁路营业里程达2155公里，成为国内第二大铁路运营商。

2）铁路运价自主可控，运价低、运距短，陕蒙地区通过朔黄铁路实现下水的煤炭，相较于经由大秦铁路在秦皇岛港下水的煤炭，运输成本更低。

3）中国神华依托煤炭资源，构筑了铁路、港口、航运一体化运输网络，形成其核心竞争力，不仅有利于提升煤炭销售的稳定性，而且独有的运输线路有助于掌握区域煤炭定价权。

经营业绩具有高确定性和强稳定性。

1）煤电联营叠加路港公共事业属性，一体化经营锁定产业链整体利润。

中国神华发电用煤中，自有燃煤消耗量2011-2019年平均占比为86%。

同时，自有铁路、港口以较低的运营成本，进一步保证公司经营的稳定性，成为业绩的压舱石，锁定产业链利润。

2）高比例中长协合同，煤价抗风险能力更强。

中国神华长协煤占比约80%，秉持自营铁路优势，公司与下游电厂签订了广泛的中长期协议，量价有保障，提高了盈利的确定性。

A股上市以来中国神华的盈利稳定性位列动力煤板块第一，煤电一体化经营优势彰显。