中信证券-债市启明系列：地方政府债务率临近“警戒区下限”意味着什么？-201211

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从总体规模看，预计2020年末我国地方政府债务余额将达26万亿，债务率可能会超过97%，接近警戒区间下限。

债务的使用效率不高伴随着债务率快速上升临近警戒区下限，明年专项债额度的退坡似乎已经成为大概率事件。

国债和地方政府一般债的融资力度可能依旧保持在比较高的水平，一般公共预算将发挥更大的作用，财政的经常性支出占比或将有所提升。

▍债务率是衡量一个地区债务风险的重要指标，即债务余额与政府综合财力之比。

其中综合财力=一般公共预算收入+转移支付收入+政府性基金收入。

目前国际通行的警戒区间在100%-120%左右。

截至2019年末，我国地方政府债务余额21.31万亿元，如果以债务率（债务余额/综合财力）衡量地方政府整体的债务水平，2019年地方政府债务率为82.9%，低于国际通行的警戒标准。

▍预计今年地方政府债务率可能迎来较大幅度的提升，上升到96.6%附近。

在疫情的冲击之下，地方政府的债务余额在年末预计将达26万亿。

根据今年的财政预算报告，今年地方综合财力大致估计为26.7万亿，包括地方本级一般公共预算收入（9.75万亿）+转移支付收入（8.4万亿）+政府性基金收入（8.6万亿）。

以此推算，今年年底地方政府整体的债务率可能会上升到97%以上，已经接近警戒范围。

▍地方政府债务压力分布并不均匀，不少省份债务压力偏大。

如果以债务余额与综合财力之比来衡量债务率，由于我国目前地方经济状况结构性分化显著，各地地方政府综合财力以及资金需求缺口差异明显。

具体来看，东北三省以及部分西部、西南地区省份（例如贵州、青海等）的债务率较高；而经济状况整体发展较好、政府财力兜底能力较高的省份，具有较低的债务率。

▍如果将城投债纳入考量范围，地方政府的债务压力会更大。

今年年城投债新发行规模增长迅速，预计总发行量达到3.6万亿元，已远超过去年同期水平。

在这种情况下，地方政府实际面临的债务压力进一步有所增加。

如果2021年的地方政府债尤其是专项债的发行规模如期回落，那么对于接下来地方债务和城投债务滚续而言，可能会带来一定程度的无形压力。

▍明年地方专项债大概率收缩。

前财政部长楼继伟提出的“优化债务结构”直接指向专项债，今年放量3.75万亿的专项债可能面临一定的压缩。

专项债过度供应确实存在一定的弊端，今年也暴露出了一些问题，比如使用效率不高、借新还旧、财政存款大量淤积等。

明年新增专项债额度可能较今年出现一定幅度的压缩，初步估计压缩到3万亿的规模。

▍赤字口径的国债和地方政府一般债的力度可能依旧保持在比较高的水平，一般公共预算将发挥更大的作用。

随着经济向常态化回归，企业利润的大幅改善，居民收入的回升，公共财政收入大概率较今年明显改善。

在专项债退坡的同时，国债和地方政府一般债的力度可能维持在今年的水平，通过中央向地方更多的转移支付来实现对于地方的差异化支持，以此缩小收入和公共服务的差距，更多地增加医疗、教育、养老等经常性支出。

根据21世纪经济报道，财政部政府债务研究和评估中心副主任薛虓乾12月8日在主题为“锚定高质量、服务双循环——新格局下政府债可持续发展研讨”会议上表示，从总体规模看，2020年末我国地方政府债务余额将达26万亿，债务率接近警戒区间下限。

根据我们的估算，到今年年底，中国的地方政府债务率将达到97%以上。

债务的使用效率不高伴随着债务率快速上升临近警戒区下限，明年专项债额度的退坡似乎已经成为大概率事件。