西部证券-丸美股份-603983-首次覆盖：眼部专家，拥抱变化焕新生-201210

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核心结论行业高景气有望延续，中期市场空间超8000亿。

近年来我国化妆品类零售额增速持续跑赢整体社零，行业处于高景气中，通过复盘日本化妆品行业的发展，我们认为未来5-10年行业有望维持高景气。

从规模上来看，目前我国化妆品市场规模达4777亿元，位居全球第二，但人均消费水平相较于发达国家仍然较低；考虑到消费升级以及化妆品核心消费人口扩大，我们预计2024年市场规模将达8520亿元，CAGR+12%。

卡位优质细分赛道，研发实力突出。

与多数本土化妆品企业定位大众护肤市场不同，公司主品牌丸美以眼部护理产品切入市场，定位中高端，深耕抗衰老细分领域，与消费升级、护肤功能精细化的大趋势相符；同时公司引入来自资生堂的匠心团队，坚持研发投入，产品实现高效迭代推新。

精准定位造就强盈利能力，公司毛利率稳定在67%-68%的水平，领先于同行5pct左右。

拥抱行业变化，打造长青基石。

短期来看，今年以来公司加速推新，在渠道、营销双双升级的背景下，新品有望快速出圈，从而实现销量、收入增长。

中长期来看，公司新设美洋、奢加子公司，同时合作设立产业基金，有望通过孵化、收购的方式完善品牌矩阵，实现全产业链拓展，推动公司中长期发展。

此外，公司首次推出了股权激励计划，将中高层管理人员及核心骨干人员利益与公司利益绑定，有利于保障公司的长期稳定发展。

投资建议：公司是国内中高端眼部护理龙头，渠道、营销、品牌、治理持续优化中，预计2020-2022年EPS分别为1.29/1.55/1.81元/股，当前价格对应PE分别为45.9/38.3/32.8倍。

考虑到目前行业内品牌商估值水平普遍较高，我们在可比公司平均估值的基础上下浮10%，给予公司2021年47X的PE，对应目标价为72.85元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧，新品销售不及预期，渠道拓展缓慢。