安信证券-食品饮料行业周专题~食品：高基数之辩，继续从景气度预期差出发-201213

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■高基数之辩：不是所有食品公司2021Q2业绩都面临高基数。

一方面，外出、社交消费场景的食品需求受到疫情影响直接受损，例如以餐饮渠道为主的调味品、社交属性的软饮料、连锁开店业态的卤制品、学校渠道占比大的烘焙等，相关公司2020H1业绩表现一般，2021Q2基数低；同时宏观经济疲软，劳务收入暂时性下降，刚需属性弱的食品间接受损，至今尚未完全恢复，例如洽洽的每日坚果、卤味零食、常温+低温酸奶。

另一方面，疫情下居家消费受益，符合消费升级、产业变迁趋势的产品，疫情助力消费者教育，在疫情后部分消费习惯留存，公司收入增速即使小幅回落，但也高于以往水平，例如速冻食品，我们认为相关公司的表现在2021年仍然较好。

■疫情帮助选出好公司：部分份额提升，部分强景气。

撇开基数问题，建议关注疫情下企业的竞争优势是否强化，此类公司值得更高的估值：海天、安井即使以餐饮渠道为主，2020H1收入增速并没有明显下降，归功于公司渠道多元化与强有力的渠道控制力，强势抢占经销商与终端资源，实现高于行业的收入增速。

随着2020Q3B端恢复、前期抢占的C端资源继续放量，收入再次加速。

绝味食品疫情下逆势拿店、抢占优势点位，2020H1开店接近全年指引。

伊利股份率先复工保障供应，供应链快速响应，帮助经销商去库存；在奶价上涨、需求旺盛背景下，伊利加速上游奶源资源控制，市占率持续提升。

涪陵榨菜指导并鼓励经销商涉足电商、社区团购等渠道，充分抓住新兴渠道崛起的机会，同时渠道下沉顺利，Q3销售收入增15.88%，维持稳健。

■景气度角度：持续看好调味品、速冻食品，看好连锁业态恢复。

随着美国大选落地、疫苗研发进展加速，货币政策或继续保持流动性，全球经济有望弱复苏，同时国内需求继续回升，劳务人群经济水平改善，预计餐饮、外出消费、大众消费回升。

调味品：赛道优质，2021年低基数+存提价预期。

调味品受经济周期波动小，餐饮赋能，下游粘性高，量价均有提升空间；竞争格局稳固，海天市占率低、竞争优势明显，持续收割市场；中炬/恒顺管理变革，收入加速可期。

近期连豆指数亦创历史新高，包材价格已较年内低点大幅上涨，成本驱动提价已近具有逻辑可行性。

连锁开店业态：关注开店模型已经跑通、供应链基础雄厚的公司。

相比较其他连锁开店业态，绝味的加盟商初始投资低、盈利能力较好；同时绝味拥有有效的加盟商管理体系、以及标准化可复制的供应链，助力门店快速稳定扩张。

速冻食品：BC双轮驱动，维持高景气度。

B端―餐饮行业增速快（10%）+餐饮供应链相关产业渗透率提升+龙头集中度提升，优秀企业收入增速预计可达20%以上；C端―品类扩张，火锅料进入品牌化、渗透率提升阶段；即使2020年C端疫情受益，但是我们认为疫情助力消费教育，在家庭餐饮快餐化、操作便捷化趋势下，具备产品、品牌、渠道优势的企业预计保持高增长。

安井/三全受益。

■当前核心观点。

食品板块：总体推荐优选3个方向，第一，推荐预期回调较充分且2021年估值具备安全边际和比较优势的标的、受到疫情冲击低基数、基本面稳健的伊利股份（2021PE27x+促销放缓、需求向好）、洽洽食品（2021PE30x+潜在的新品超预期可能性），以及渠道下沉顺利、开启新一轮向上经营周期的涪陵榨菜（2021PE36x）；第二，长期重视好赛道。

持续推荐行业赛道好、明年提价概率大的调味品板块（海天、中炬、恒顺）；第三，行业景气度高、疫情下竞争优势强化、2021年收入增速可观的安井食品、绝味食品、三全食品。

白酒方面，2021十四五元年乐观，长期白酒结构性景气基本态势不变，推荐核心为茅五汾泸州老窖，以及基本面较好的弹性标的酒鬼酒、舍得、伊力特；地产酒核心标的为古井、今世缘，洋河调整效果较好，仍在趋势中，关注顺鑫农业的十四五开局。

■风险提示：疫情反复情况下对消费尤其白酒影响超预期；估值有一定泡沫风险。