光大证券-丘钛科技-1478.HK-建议分拆昆山微电子于国内交易所上市公告点评：扩大融资渠道，助力公司长期发展-201216

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　　要点
　　事件:公司于12月15日晚间发布公告称考虑分拆全资附属公司昆山微电子于国内交易所上市，计划募集资金加快包括但不限于手机高端摄像模组、车载模组、loT模组和3D模组等产品研发与产能建设。分拆项目已经启动，上市的交易所选择、时点、募资规模等仍在探讨阶段，如果一切正常，取得联交所及各监管部门的审批，我们预计有望在明年四季度前完成项目。
　　点评:公司分拆昆山微电子回A上市扩大融资渠道,有利于加速供应链份额扩张。我们预计公司20、21年业绩将大幅超预期，市场位势上移比肩一线龙头、回A上市有望明显抬升公司估值水平。
　　产品结构大幅改善驱动业绩超预期，ASP提升对业绩的增量贡献远超量的带动:1-11月公司CCM累计出货量3.55亿颗，同比下降4%，出货量增速位于全年[-5%,5%]增速指引区间，其中32MP及以产品出货量同比大幅上升63%，对应32MP及以上出货占比由去年同期的10%扩大至25%。CCM出货量虽见同比下滑，但产品结构大幅改善驱动ASP大幅提升对业绩的增量贡献远超量的带动，公司20、21年业绩有望实现超预期增长。
　　短期波折不改长期向好趋势，光学21年仍具备较高景气度∶受国内外疫情先后爆发影响，叠加华为受美国禁令影响出货下降，20年智能手机整体规格下降、需求承压，光学升级有所放缓。展望21年，光学行业仍具备较高景气度，超高像素、多摄于2021年渗透率有望进一步提升，叠加3DToF有望于2021年顺利放量，后续5G高清视频应用带来视频专用摄像头需求，CCM行业整体需求量有望维持双位数增长，驱动光学产业链表现回暖。
　　市场位势上移比肩一线龙头，有望明显抬升公司估值水平:公司技术服务能力已经堪比一线阵营，并获得主流安卓品牌重点支持，供应链份额有望继续扩张，驱动其手机CCM出货量有望于21年重回正增长;同时OPPO等核心客户中高端项目陆续上量，产品结构升级趋势确立驱动其价格及毛利率继续改善。伴随公司市场位势上移，未来估值有望向舜宇及欧菲光一线龙头看齐。
　　盈利预测、估值与评级:综合光学行业维持高景气度，公司技术服务能力比肩一线阵营、同时产能规模差距缩小，市场位势上移驱动ASP提升大幅超预期，有望驱动其延续高速增长，维持20/21/22年EPS预测0.63/0.83/1.22元人民币，对应19-22ECAGR为37%。考虑到光学行业21年景气复苏，市场对其估值体系逐步切换到21年;参考舜宇及欧菲光一线龙头21年PE分别为25/20倍PE，给予21年19倍PE(对应20年25倍PE)，维持目标价18.7港币，维持‘‘买入’’评级。
　　风险提示∶摄像模组行业竞争加剧;结构升级不及预期;华为业务波动风险。