中信证券-物业管理行业周话第六期：行业的估值影响因素-201216

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我们认为，目前市场对于物管行业的定价越发成熟，更为重视企业的护城河和盈利质量问题。

我们看好物业管理板块，结合市场估值，重点推荐华润万象生活，保利物业，绿城服务、新大正和招商积余。

本期周话，我们谈谈物业管理板块的估值变迁。

PE仍然是市场主流估值方法，但只用PE估值，越发不能有效判断公司是否低估。

目前不同公司的PE差异越来越大（当然PS估值的差距更大）。

尽管投资者仍然关注盈利多于规模等指标，但也越来越关注盈利质量等问题。

四大因素影响估值。

市场不给过小的物业公司估值溢价，是由于增值服务和科技应用都需要一定的规模基础，规模过小的公司未来难有发展空间。

市场怀疑并购逻辑，给予并购拓展占比过高的公司折价。

市场怀疑非业主增值服务的周期性特征，也担心利益输送，非业主增值服务收入占比过高可能影响PE。

市场重视合管比，认为储备面积甚至关联方土地储备能增强企业运营确定性。

毛利率影响因子复杂，估值体系可能会进一步演进。

物业管理公司的毛利率差异当然有效率和满意度不同的原因，也有楼盘规模大小等原因，还有关联方支持力度大小的差异。

关联方的支持并不限于非业主增值服务。

更复杂的是，因为智能化布线、维修等本来也算开发企业的义务，关联方支持或许合理，又或许过分。

长期来看，投资者可能会形成对品牌的信任，从品牌（企业）的信任角度去衡量盈利的真实性。

并购可能是有意义的，虽然高并购比例可能意味着犯错概率更大，但仍需个案分析。

我们认为，类似于万物云并购戴德梁行之类的并购，行业内也有过几次。

这类并购一般强化了企业的核心能力，其意义不限于扩张面积。

风险因素：行业在迅速进化的关口，很多公司同时追求规模，效率，品质（满意度）和利润的提升，目标过于多元，可能会产生运营风险。

并购的对价过高和协同整合风险。

估值体系不断进化，推荐品质物管公司。

我们认为，目前市场对于物管行业的定价越发成熟，更为重视企业的护城河和盈利质量问题。

我们看好物业管理板块，结合市场估值，重点推荐华润万象生活，保利物业，绿城服务、新大正和招商积余。