国信证券-百胜中国~S-9987.HK-餐饮巨头本土化典范，香港上市再谋新高度-201216

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餐饮行业：连锁化发展为大势所趋，需求日趋多元发展趋势：美团报告显示，18年中国餐饮闭店率高达70%，平均寿命仅508天，单体经营再难适应行业环境，竞争加剧更考验企业品牌与运营。

2019年中国餐饮连锁化率20%，同期美国为74%，连锁化发展大势所趋。

竞争格局：餐饮需求日趋多元，行业新进壁垒低，19年CR5≈3.1%，百胜中国规模居首。

快餐市场CR10仅11%，龙头领衔，远期对标美国（39%）；休闲餐饮市场集中度较分散，集中度提升或依赖行业整合提速。

疫情恢复：快餐、快时尚、火锅赛道复苏显著，百胜中国Q1-3分别-20%、-4%、1%，快于整体行业（-43%、-19%、-6%）。

百胜中国：餐饮创新/本土化先锋，规模优势马太效应渐显公司拥有肯德基、必胜客、塔可贝尔、黄记煌、东方既白、小肥羊、COFFii&JOY及Lavazza八大品牌，2020H1餐厅合计为9954家。

KFC/必胜客为核心，19年收入分别占69%/23%，利润为82%/18%；中餐品牌看整合，咖啡业务正发力。

门店模型上，KFC（约2年）现金回收期优于必胜客（约4年）。

公司核心竞争力一看规模优势（会员体系+供应链优势），二看创新能力（菜品研发+数字化转型优化成本）。

未来成长：三大法宝――存量优化+下沉扩店+新品牌孵化核心品牌未来一看存量餐厅经营优化，外卖占比提升、推出午茶/宵夜提升经营坪效，数字化赋能优化成本结构；二看低线渗透+加盟提速，集团远期目标2万家店体量翻倍，根据我们测算，肯德基加密+低线下沉门店空间约1.2万家，仍约40%展店空间，且加盟策略优化可进一步加密；必胜客若优化到位展店将重新加速。

三看中餐、咖啡等新品牌提供新动能，新赛道布局接力公司成长，但需关注孵化整合效果。

风险提示：下沉扩张速度缓慢、收购孵化新品牌失败、食品安全等本土化运营标杆，二次上市助力发展，首次覆盖给予“增持”公司作为餐饮巨头本土化经营典范，其中肯德基为西餐本土化打造标杆，必胜客经营优化提供经营弹性，新赛道持续孵化提供未来想象空间。

预测公司20-22年EPS分别为11.60/13.13/15.07元人民币，估算合理价格在489.4-550.2港元之间，首次覆盖给予“增持”评级。