光大证券-飞机租赁行业深度报告：大巧若拙，重剑无锋-201218

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◆飞机租赁业务收益具有稳定性。

租赁公司的盈利模式与传统银行并无明显差别，都是在严格控制风险的前提下，追求低融资成本和高财务杠杆。

而飞机租赁与其他设备租赁最大的区别在于，飞机所具有特殊属性带来其自身价值的稳定性，使得飞机租赁的出租人能够获得较为稳定的、长期的收益，同时承担较小的残值风险。

◆新冠疫情对租赁公司影响有限。

2020年新冠疫情期间，飞机残值以及租金价格受到严重冲击，但对于存量租赁合约来说，航司仍要履行义务支付租金。

租赁公司仅允许延迟支付部分租金以及减少微量租金,只要航司不面临破产重组等极端情况，租赁公司的租金收入仍有充分保障。

◆租赁公司竞争优势来自于现代会计法律制度。

融资租赁相对传统银行借贷的成本减降主要来自于三个部分:一是所得税、增值税等税收减免;二是关税增值税的资本化;三是在特定会计制度下获得的额外税收抵扣。

而经营租赁同样可以利用税费减免来降低承租人和出租人的成本。

所以在现行会计法律制度没有发生根本性改变的情况下，飞机租赁公司的竞争优势将长期存在。

◆优秀飞机租赁公司核心竞争力来源于两个方面:1、能够长期获得低成本的银行借贷并灵活运用各种债务权益融资工具，以实现较低的综合融资成本;2、具备充分的专业技术能力应对飞机生命周期的六个关键节点(采购、融资、租赁、销售、转租、回收)，具备丰富经验的专业管理团队对于维持或提高飞机租赁公司的资金回报尤为重要。

另外本地化的经营团队可以有效提高飞机租赁公司在当地的市场竞争力。

◆中资飞机租赁公司起步较晚但成长迅速。

截至2020年6月底，全球前二十大飞机租赁公司主要来自美国、中国和日本，其中中资背景的租赁公司共有9家，飞机资产包价值占前二十大总量的36%。

◆飞机租赁行业市场空间巨大。

根据《BoeingCommercialMarketOutlook2020-2039》(2020年11月发布)测算，未来20年全球大约需要43,110架飞机，那么租赁公司在此期间可以获得超过400亿美元的税前利润(中国市场预计贡献超过80亿美元的税前利润)。

飞机租赁市场，特别是中国飞机租赁市场，有巨大的市场发展空间，而中资租赁公司将会是最主要的受益者。

◆投资建议相比传统融资渠道,租赁公司在飞机引进方面具有显著的成本优势;中资飞机租赁公司虽起步较晚，但成长迅速;随着未来中国航司机队的扩张，中资飞机租赁公司将直接受益。

我们推荐具备飞机全产业链服务能力的中国飞机租赁(H)，我们给予公司目标价7.43港元，首次覆盖给予′‘增持’-评级;建议关注经营稳健的中银航空租赁(H)。

◆风险提示:经济下行、疫情持续时间超预期导致航空需求下降，降低航司运营飞机的需求;市场因素变动导致新飞机、二手飞机价格下跌;市场利率上涨导致公司融资成本上升;法律会计政策等变动导致公司实际税率上涨。