东方证券-2021年利率策略报告：静待转机-201218

《东方证券-2021年利率策略报告：静待转机-201218（27页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-2021年利率策略报告：静待转机-201218（27页）.pdf（27页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

研究结论从2005年至2020年4月，我们可以划分出四轮牛熊周期。

其中，牛市平均持续时长为21个月，熊市平均持续时长为18个月，呈现出“牛长熊短”的特征；10年国债在牛市中平均下行160bp左右，熊市中平均上行140bp左右，“债牛”从时间维度和利率调整幅度都远大于“债熊”。

根据历史四次熊转牛的周期，我们可以看到利率“熊→牛”的拐点与基本面拐点更为接近。

货币政策转向宽松的拐点无一列外都远远滞后于利率“熊→牛”的拐点。

从明年基本面来看，通胀风险或上升，但与2017年相似，明年通胀的风险在于PPI而非CPI。

预计2021年一季度末，CPI同比将从低位回升，PPI同比或由负转正，核心通胀将呈上行趋势。

无论是货币政策还是利率走势，都与核心CPI更为相关。

虽然，这轮宽松周期看似与08年金融危机似曾相识，但影响通胀的几大因素都发生了明显变化。

目前全球银行体系状况良好，本轮货币和财政的刺激资金都切实流向了实体。

2020年5月至10月，美国货币发行数量增速已从30%左右飙升至150%左右，按滞后9个月来推算，2021年2月开始，货币超发的影响将开始显现。

中性假设下，预计明年美国核心PCE同比将大幅上行至目标值2%以上。

TIPS隐含通胀预期指标已持续上行。

如果美国通胀预期上行，将使得美债利率上行。

短端方面，主要通过利率平价影响国内债市，对国内货币政策空间形成制约。

实体方面，美国基本面向好带动外需好转，提振我国出口，加剧了中国输入性通胀的风险。

中国PPI不仅受到国内供求关系的影响，也与海外保持联动性，中美PPI走势基本一致。

其次，PMI在大拐点上对PPI具有领先性。

2021年社融存量增速或下行，2021年年末社融存量增速下降至12%附近。

但社融增速下行传导至经济下行约有半年以上时滞。

地产投资增速年内预计在2021年Q2或现拐点；隐性债务监管持续严格，基建方面难超预期；收入差距扩大对消费有负面影响，预计消费缓慢回升；而出口增长仍具有韧性，或带动制造业投资回升。

货币政策回归常态。

第一、对于总量货币政策，重点从“灵活”转向“适度”，强调“精准导向”。

第二、央行重提“总闸门”，明年M2增速或明显下行，央行表示M2与反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配。

从历史来看，在M2增速由升转降的阶段，利率不容乐观。

目前，央行加强了对于“防风险”和“稳杠杆”的关注。

我们认为，2021年金融监管或加强。

对于金融监管的方向，我们认为主要有两方面：第一，解决期限错配风险，银行现金管理类理财监管办法有待出台。

第二，资管产品2021年起也需严格执行新会计准则，理财产品净值波动或加大。

风险提示若海外贸易摩擦风险增加，使得国内货币政策超预期宽松。

若信用市场超预期收缩，或使得经济增速不及预期，影响我们对债市判断。