华西证券-致远互联-688369-价值未被挖掘的企业SaaS入口-201223

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公司处于行业两强地位，受益市场集中度提升趋势行业趋势：2020年我国协同管理软件市场规模有望达到106亿元，协同管理软件行业正在从无序竞争，市场集中度低向并购整合，市场集中度提升的方向演变。

公司作为头部厂商，有望凭借技术、产品、渠道等优势扩大市场份额。

行业地位：从竞争角度看，公司与泛微网络位列第一梯队，形成两强格局，对标泛微网络有相对优势。

1）“成本率+销售费用率”低于竞争对手8个pct。

2）公司净利率高于可比公司3个pct。

平台化造就企业SaaS入口产品平台化：公司推出云化Formtalk平台，加强企业内外协同合作，在市场竞争中处于优势地位，SaaS战略加快执行。

应用移动化：公司通过M3APP，与企业微信、阿里钉钉、华为WeLink等互联网产品合作，实现企业应用的社交沟通、高效协作，按需定制、集中共享。

与泛微整体实力相当，当前价值明显被市场低估我们从三个角度对比2家公司：1）产品方面，公司相较于泛微有平台优势。

2）盈利层面，公司相较于泛微有更高的净利率及更低的“成本率+销售费用率”。

3）市值方面，公司目前市值仅50+亿市值，对比泛微网络市值为200亿左右，长期价值被市场显著低估。

投资建议考虑到公司受益于行业集中度提升趋势和SaaS入口的价值，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年公司营业收入分别由8.14/9.72/11.77亿元上调为8.21/10.46/12.92亿元，净利润由1.12/1.37/1.70亿元上调为1.32/1.59/1.88亿元。

考虑市场风险偏好下行以及可比公司估值下移等因素，我们下调公司2021年估值至50倍PE，目标价由116.8元下调为103元，目标市值为79亿元，股价空间44%，持续推荐，维持“买入”评级。

风险提示1）新产品开发不及时引致的风险；2）人力成本上升引致的风险；3）与合作伙伴合作关系发生变化引致的风险；4）技术进步带来的模式创新风险。