财通证券-明阳智能-601615-深耕大容量机型，造就海上风电巨头-201223

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深耕风电产业，造就风电整机巨头公司专注风电产业15余年，整机制造业务占比约9成，业务规模呈现极高成长性，收入由2017年的52.98亿元提升至2019年的104.93亿元，CAGR达40.73%；净利润由2017年的3.56亿元提升至2019年的7.13亿元，CAGR达41.52%，2020年前三季度继续保持高增长。

多年精耕细作，公司在风电行业2012和2015年的两轮抢装中，抓住行业变化机遇，市场份额得到两次跨越，目前行业CR3由2014年的39%提升至2019年的63%，公司以13%的市占率稳居行业前三。

平价时代行业展望：去周期化发展，海上风电崛起风电行业过去十多年受补贴影响呈周期性发展态势，随着平价时代到来，行业有望实现去周期化发展。

陆风在平价时代有望以稳定收益率和成本经济性体现出成长性；而海风开发潜力极大，成本端有望复制欧洲成熟市场降本路径，通过规模化发展（降低建设运维成本）和技术提升（机组大型化）最终实现平价，短期地方政府有望通过地补形式为海风迈向平价时代过渡。

在“碳中和”愿景下，平价项目和海上风电将是行业未来主要发展方向，并且行业集中度将进一步提升。

核心竞争优势显著，百尺竿头更向前公司核心竞争优势显著：1）风机产品线齐全，根据不同风速和气候环境对应不同机型；2）深耕体积更小、重量更轻、效率更高的半直驱技术路线，该路线与国内目前海风发展情况更契合，公司先发优势突出；3）核心零部件自产叠加技术路线差异，关键部件的供应链体系与行业甚少竞争，同时与上游供应商合作关系长期稳定，议价能力较强；4）布局风资源丰富且产业链配套较成熟的广东省，区位优势显著，同时广东已明确出台地补政策支持海风发展，未来将持续受益。

投资建议公司作为海上风机巨头，未来有望凭借技术、成本管控、区位布局等优势，进一步提升市场份额，受益海上风电黄金时代。

预计公司2020-2022年EPS分别为0.78元，1.25元，1.51元，对应PE分别为25.0倍，15.5倍，12.9倍。

维持公司“增持”评级。

风险提示:风电新增装机量不及预期；海上风电补贴政策不及预期。