安信证券-首开股份-600376-深度报告：一篇报告看懂一家房企系列（23），重仓北京&长三角，拿地强度回升-201225

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■公司总览。

1）历史沿革。

首开股份成立于1993年，2001年上市，2019年公司销售金额1047亿元，排名前50。

2）公司治理。

公司实际控制人为北京市人民政府国有资产监督管理委员会，截至2020年9月，合计控制公司52.65%的股权。

公司采用“总部―城市公司”二级管控架构。

3）业务概览。

公司以房地产开发为主业，2020H1年房产销售占营业收入的98%。

■历史报表视角下的信用资质分析。

1）资产可持续方面，①存货方面，公司2019-2020H1新增土储聚焦二线城市，重仓长三角、京津冀、海峡西岸城市圈，布局相对集中；公司在建项目开工到预计竣工时间间隔平均为4.1年，高于样本房企中位数3.9年；2020H1拿地强度上升至84.1%。

②固定资产和投资性房地产方面，公司（投资性房地产+固定资产）/总资产为3.5%，商业收入为2.9亿元，持平去年同期。

2）广义负债可持续性方面，①债务结构方面，公司有息负债抵质押率、短债占比均较低。

②偿债能力方面，2020H1现金短债比、净负债率、剔预资产负债率分别为0.9倍、204.1%、77.3%。

③表外不确定性方面，公司少数股东权益、其他应收款、长期股权投资占比高于TOP50房企中位数水平；2020H1对外担保/净资产为12.3%。

■未来经营视角下的信用资质变化。

1）未来资产可持续：①拿地方面，今年公司加大了三四线城市的土储布局，在山西中部土储布局力度加大，拿地集中度相比2019年有所上升，1-11月拿地强度上升至59.4%，高于监管部门40%观察指标。

②销售方面，11月份累计销售金额同比下降3.2%，完成全年销售目标的86.6%。

2）广义负债可持续：2020年以来公司公开市场融资顺畅，1-11月累计获得净融资116.3亿，发债利率明显回落、发债久期整体拉长。

3）公司治理可持续：公司多元化业务收入占比较小，主要布局保障房开发、一级土地整理、商业领域。

■风险提示：数据统计偏差，房地产调控超预期等。