长江证券-环保行业：垃圾发电的纵向深度发展潜力有3倍以上-201227

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垃圾发电的纵向深度发展潜力有3倍以上垃圾发电属于To-G的商业模式，且行业内参与者以国企为主决定了行业出清比较困难，很难出现几家企业市占率非常高的情况，大概率出现的状况是较多国企并存。

另一方面，我国的城镇生活垃圾处理产业链市场化的进度有先后，最先市场化的是末端（焚烧+填埋），目前诞生的上市公司较多，2015年左右前端清扫环节加速市场化，市场化程度最低的中端收转运目前也开始市场化，我们预期对于垃圾发电企业来说，纵向深度发展（由末端向前、中端延伸）前景可能更大，此外末端处理业务的餐厨、污泥、建筑垃圾、危废等都将是垃圾焚烧项目纵向业务延伸的方向。

纵向延伸利于企业与地方政府深度绑定，构建深度护城河。

根据我们之前的测算，2020年道路清扫保洁市场有望达到1,513亿元，到2025年市场规模有望达到2,252亿元（+49%），收转运市场在2020年和2025年有望分别达到410亿元和656亿元（+60%），焚烧发电市场容量由2020年的458亿元提升至2025年的923亿元（+102%），前端清扫保洁+中端收转运市场是末端焚烧发电的3.2倍。

横向扩张：未来10年行业规模增约1.5倍截至2020年11月16日，我国累计投运焚烧项目产能达57.6万吨/日，2020年至今新增投运7.57万吨/日，同比增速15.1%。

“十三五”规划到2020年底规模达59万吨/日，目前看实现的概率较大。

参考相关省份下发的垃圾发电中长期发展规划，预计2030年底我国垃圾焚烧累计投运规模有望达到149.5万吨/日（相比2020年底的59万吨增约1.5倍），即2021-2030年我国垃圾焚烧行业产能复合增速约9.7%。

截至2020年11月16日，统计数据显示我国已投运垃圾焚烧产能中民企占31.8%，港资占2.0%，个人占0.1%，国企占66.2%，未来个人、港资、民企的整合概率仍存在，但国企的整合相对困难。

垃圾焚烧企业纵向发展苗头已现从目前上市公司拿单情况来看，沿着焚烧项目开始布局收转运、餐厨、污泥、危废等业务，该趋势已经越来越清晰，以伟明环保为例，其以垃圾焚烧起家，近期涉足餐厨、转运、污泥、渗滤液、环卫等城镇固废业务，但目前仍有较多地区仅有焚烧项目，未来纵向可拓展的业务仍较丰富。

风险提示1.行业央企国企进驻竞争格局恶化的风险；2.纵向业务扩张受阻风险。