光大证券-瑞声科技-2018.HK-2021年Q3业绩点评：三季度业绩持续承压，四季度有望环比改善-211112

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事件：3Q21公司实现营收42.46亿元人民币，环比下降1.6%、同比下降6.1%；毛利率同比微降0.9个百分点至22.7%，环比下降2.3个百分点，主要由于：1）2Q21海外疫情影响延续至3Q21；2）国内人工成本上升；3）国内客户因芯片短缺而推迟及取消部分机型致需求减弱。

受毛利率环比下降影响，归母净利润环比大幅下降52.9%至1.83亿元人民币，同比大幅下降57.4%，幅度介于10月7日盈利预告的[51%，61%]，主要由于3Q21录得汇兑损失，汇兑净收益较去年同期0.92亿元人民币大幅减少，对应归母净利率4.3%。

3Q21声学毛利率环比继续下降，4Q21有望回升：3Q21声学业务营收22亿元人民币，环比上升8%、同比上升2%；毛利率26.3%，环比/同比分别下降2.1/0.3个百分点，其中安卓声学产品毛利率环比下降7.4个百分点，主要由于2Q21疫情反复致安卓声学越南工厂产能利用率下降，因产品销售较生产环节的滞后性，对3Q21声学毛利率产生一次性负面影响。

A客户方面，声学竞争格局趋于稳定，预计公司份额、ASP将维持稳定。

目前越南工厂已全面恢复正常生产，伴随：1）安卓标准化小腔体声学模组渗透率提升；2）A客户出货量延续强劲增长，新品良率爬坡改善，4Q21声学毛利率有望回升。

3Q21马达及结构件ASP同比下滑；新客户导入+切入非手机领域，驱动结构件产能利用率提升：3Q21电磁传动与精密结构件业务营收13.95亿元人民币，环比上升14%、同比下降8%，环比上升主要由于A客户销量旺季带动马达出货量提升，同比下降主要由于马达及结构件ASP下降；毛利率20.3%，环比下降1.9个百分点、同比上升0.2个百分点。

马达业务主要由大客户贡献，产品规格升级放缓致ASP下滑短期难改善；安卓高端线性马达逐步为旗舰机采用，且开始向中低端渗透，但短期内业绩带动作用有限。

结构件方面，3Q21智能手机金属中框出货量环比上升33.8%，主要受益于智能手机客户更趋多元、叠加份额提升，以及笔记本、平板电脑金属结构件贡献。

通过收购东阳精密，公司有望受益于其在非手机金属结构件欧美客户的良好基础带来的协同效应，公司预计年底非手机结构件业务收入占比有望达到整体结构件的15%以上。

伴随产能利用率提升，毛利率有望进一步改善。

3Q21塑胶镜头、光学模组出货量环比大幅下降；WLG新项目有望于4Q21量产：3Q21光学业务收入3.9亿元人民币，环比大幅下降51.6%、同比下降17.6%；毛利率分别环比/同比下降7.0/9.6个百分点，环比下降主要由于国内安卓客户推迟及取消部分机型致需求减弱，致塑胶镜头、光学模组出货量环比大幅下降，产能利用率降低。

其中，塑胶镜头外供出货量环比下降56.6%，ASP环比下降2%-3%、降幅收敛，毛利率则环比下降8.7个百分点至24.7%。

产品结构方面，6p塑胶镜头出货量占比10%，我们预计全年占比维持10%左右，低于先前预期。

WLG新项目则有望于4Q21量产。

伴随4Q21安卓新机陆续发布，塑胶镜头、光学模组出货量有望环比回升，驱动毛利率环比改善。

盈利预测、估值与评级：鉴于：1）安卓声学毛利率下降幅度超预期，2）塑胶镜头6p占比提升不及预期，分别下调21/22/23年净利润预测17%/13%/10%至17.80/22.44/28.20亿元人民币。

基于DCF估值法，下调目标价至45港币，对应21/22年25x/20xPE，维持“增持”评级。

风险提升：声学利润率改善不及预期；马达市场份额下降；光学进展不及预期。