国信证券-宏观专题报告：油铜“轮盘”-201229

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美元、经济与大宗商品价格走势的关系：上篇报告中，我们提到大宗商品的经济和金融双属性：大宗商品价格走势主要与全球需求有关，全球经济强则价格上涨（大宗商品的经济属性）；而美元弱利多商品价格,美元强则利空商品（大宗商品的金融属性）。

然而，美元的走势时常与美国GDP的走势产生背离。

从历史数据中可以看出，比起美元走势，经济因素在影响商品价格时更占上风。

美国经济和全球经济的相对强弱是关键：美元的走势时常脱离美国经济走势，即美国经济走强时美元反而贬值的现象时有发生，反之亦然。

许多观点认为，美元与美国经济产生背离的主要原因是，美元汇率不仅取决于美国经济的强弱，更取决于美国经济相对于全球经济的强弱。

我们的理论假设是，全球经济运行状况决定商品需求，从而决定商品价格，而美元汇率不仅取决于美国经济，还由其他国家经济与美国经济相对来说的强弱决定。

我们发现历史数据与假设的符合度较高。

根据历史数据的总结（括号内为历史数据符合理论推断的比例）：I．全球经济上行、美国经济上行但弱于其他国家时，美元指数下行（100%），商品价格上行（100%）；II．全球经济上行、美国经济上行且更强于其他国家时，美元指数上行(100%)，商品价格上行(75%)；III．全球经济下行、美国经济上行时，美元指数上行(100%)，商品价格下行(83.3%)；IV．全球经济下行、美国经济下行但强于其他国家时，美元指数上行(100%)，商品价格下行(83.3%)；V．全球经济下行、美国经济下行更多时，美元指数上行（与理论推断相反，主要是因为美元的安全资产属性凸显），商品价格下行（100%）；VI．全球经济上行、美国经济下行时，美元指数下行（100%），商品价格上行(100%)。

以上可总结为油铜“轮盘”图（见正文第10页）。