国金证券-龙光集团-3380.HK-重仓大湾区，先发优势保障高质量增长-201230

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投资逻辑销售高增长，结算有保障。

2018-2019年公司实现全口径销售金额分别为718亿元、960亿元，同比增速分别为65.4%和33.7%。

2020年1-11月已实现累计权益口径销售金额1086亿元，同比增长34.5%，已完成2020年业绩目标99%。

销售高增长提供未来两年结算收入增长确定性。

重仓大湾区，土储优质，拿地有抓手。

截至2020H1，公司总土储6401万平方米，总货值9340亿元，粤港澳大湾区货值占比高达82%。

土储区位优势明显，享受长期政策利好，同时地价成本低，2016年来货地比始终保持在3-4倍。

此外，公司具备多渠道拿地能力，能够有效降低成本；尤其在大湾区拿地难、拿地贵的背景下，城市更新已成为最重要的低价拿地手段。

城市更新与高货值粮仓项目助力公司抵御利润率下行压力。

行业整体毛利率下行背景下，预计公司能够保持较高的净利率水平，主要得益于：1）高利润城市更新项目，未来3年可孵化货值逾1500亿元，预计每年贡献约20%的核心利润；2）惠州龙光城粮仓项目低成本高售价，近300亿元可售货值待释放，将一定程度上为公司分担利润率增速和净利润率下行压力。

预计公司2020年核心净利润可保持约20%的增长。

资债指标稳健，融资成本下降。

公司债务结构合理，偿付能力稳定；三条红线监管下，仅分子分母剔除预收款的资产负债率超标，未来降档压力相对可控。

近两年信用评级提升，融资成本下降，12月新发行6年期美元债票面年利率4.85%，利率和年期均创下近期同评级房企债券最低。

看好未来业绩高增长叠加资债指标优化进一步降低公司融资成本。

管理更趋现代化，治理结构愈发完善。

同时近期推出事业合伙人股票激励计划，有助于公司吸引人才，扩充队伍，提升团队战斗力与稳定性，持续创造优于行业的业绩增长。

投资建议公司当前估值低于行业均值，未来利润增长确定性高、能维持较高利润率，同时具备规模增长潜力。

我们预计公司2020-2022年核心净利EPS为2.17元、2.58元、3.09元。

首次覆盖，给予“买入”评级，给予6-12个月内目标价18.30港元，对应6X2021PE。

风险提示城市更新项目进度不及预期；公司规模扩张低于预期；地产行业调控超预期。