国元国际-呷哺呷哺-0520.HK-呷哺获新生，凑凑正发力-201230

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呷哺呷哺品牌转型升级，效果有望逐步显现：公司2014年开始推进呷哺呷哺餐厅2.0升级，将快餐火锅升级为以休闲为主的轻正餐，虽然经历转型阵痛期，但公司通过推出套餐、充分利用午/晚高峰以外的营业时间、持续优化产品结构等方式不断优化餐厅模型。

2019年，公司翻座率由1H2019的2.4次/天提升至全年的2.6次/天，同期同店增速由-1.9%收窄至-1.4%，由品牌重塑造成的影响已经边际减弱。

我们充分认同公司坚持品牌升级战略以保证品牌能够与时俱进，预期公司品牌年轻化效果将逐步显现，主品牌经营业绩有望企稳回升。

新品牌凑凑开始发力，模型优化空间大，明年开店处近年高位：2016年公司推出高端聚会火锅品牌“凑凑”，以“火锅+茶憩”的创新复合业态切入传统火锅赛道，2018年即实现盈利，2019年OPM达14%，成长迅速。

伴随门店数量的增加，规模效应的红利、议价权的提升、员工培训成本的降低将有助于凑凑品牌OPM的释放，预计未来成熟门店OPM有望超20%；此外，凑凑目前仍处于创业阶段，需要持续建立品牌黏性，后续在单店投资、投资回收期等方面都有继续优化和提升的空间。

开店节奏方面，今年受到疫情影响导致较多点位在租金、店面位置等方面需要与业主进行重新谈判，开店不及年初预期，未开出的门店将于2021年一并开出，预计明年新开门店将达80-100家，处近年高位。

首次覆盖给予“买入”评级，目标价22.0港元：公司所处赛道优质，呷哺品牌已逐步走出转型阵痛期，且具备继续展店的空间；凑凑品牌刚开始发力，增长动能强劲。

预计2020-2022年EPS分别0.05/0.48/0.62元，公司作为休闲小火锅的龙头企业，当前估值不及行业平均，较为吸引，我们给予22.0港元的目标价，对应2021/2022年40/31倍PE，较现价有23.3%的涨幅空间，首次覆盖给予“买入”评级。