开源证券-敏华控股-1999.HK-港股公司首次覆盖报告：内销拓店提速+对美出口重回增长，龙头优势强化-210105

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全球功能沙发龙头，内销拓展全面提速，首次覆盖给予“买入”评级公司专注软体家居领域，是全球功能沙发龙头，领先的产品矩阵、品牌力和营销力以及完整产业链构造稳固护城河，品类、渠道拓展带来持续发展动力。

短期看国内开店红利快速释放，长期看功能沙发渗透率仍有提升空间。

我们预测公司2021-2023财年归母净利润为18.48/22.87/28.36亿港元，对应EPS为0.49/0.60/0.75港元，当前股价对应PE分别为34.8/28.1/22.7倍，首次覆盖给予“买入”评级。

核心竞争力：丰富的品牌矩阵，领先的产品力和营销能力，完整产业链公司自有品牌芝华士是全球功能沙发领先品牌，此外公司还代理伯恩名家、伯爵美家、尼科莱蒂等知名品牌。

在产品品类上，除了功能沙发，公司逐渐延伸至床垫、按摩椅、智能床等领域。

同时，通过建立合资公司锐迈机械、收购江苏锐龙，公司在功能沙发核心原部件方面拥有自主研发生产的能力，从而在制造端具有成本优势。

在营销端，公司持续保持业内领先的营销投入，使品牌深入人心。

国内市场：功能沙发行业空间广阔，开店红利快速释放全球软体家具市场规模稳步提升，中国已跃居最大的产销国。

但从功能沙发品类看，国内渗透率较低，仍属于蓝海市场。

公司旗下芝华仕品牌在中国功能沙发的市场市占率达50.1%，属于绝对龙头。

并且，公司在内销市场正在加速开店以抢占市场份额。

截至2020年9月30日，公司拥有线下门店3532家，对比2020财年末净增加658家门店，并且在未来两到三年内仍有望保持较快的开店速度。

同时，公司积极推进新零售升级和精细化管理使门店效率不断提升，推动同店增长。

海外市场：短期受地产销售催化，疫情后对美出口订单恢复快速增长欧美功能沙发市场相对成熟，需求较稳定。

短期看，美国地产销售热潮有望带动后续家居需求增长。

公司在美国市场与La-Z-Boy的差距逐渐缩小，并在疫情后对北美出口订单已恢复快速增长。

而在欧洲市场，公司在2016年底认购了欧洲著名家具制造商HomeGroup50%的股权，并拟收购家具龙头华达利的部分股权。

风险提示：海外疫情反复，国内开店速度不及预期，品类拓展不及预期等。