中泰证券-万华化学-600309-真金不怕火炼，龙头阔步向前-210106

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事件：公司发布2020年年度业绩预告，公司预计2020年年度实现归属于上市公司股东的净利润为96亿元-101亿元，同比减少5%到基本持平。

据公告测算，四季度归属于上市公司股东的净利润预计为42.5亿元-47.5亿元，同比增长91%到113%。

点评：四季度主产品量价齐升，全年盈利持稳彰显韧性。

2020年，化工行业在疫情之下面临油价和需求的双重打击，公司积极应对挑战，业绩逐季修复，Q1-Q3盈利分别为13.77亿元、14.58亿元、25.14亿元。

四季度伴随内外需好转，公司主产品量价齐升，单季度业绩创上市以来新高。

拆分来看，1）价格端或主要由MDI、TDI和C3产业链涨价贡献。

MDI方面，20Q4聚合MDI市场均价19644元/吨（同比+56%，环比+39%），纯MDI市场均价27036元/吨（同比+58%，环比+79%），受益于原料纯苯价格低位，“聚合MDI-纯苯”和“纯MDI-纯苯”平均价差分别较19Q4扩大8098元/吨和10913元/吨，环比20Q3扩大5151元/吨和11517元/吨，单吨盈利显著提升。

TDI方面，20Q4国内TDI均价13896元/吨（同比+18%，环比+6%），价差较19Q4扩大3466元/吨。

C3产业链主要表现为“PO-丙烯”环节的价差扩大，20Q4“PO-丙烯”平均价差达11338元/吨，较19Q4扩大7456元/吨。

此外，新材料业务中TPU、PC、PMMA等价格也在终端需求驱动下显著上涨。

2）销量或来自金九银十以及海外需求的双重增益。

公司主要产品下游覆盖白电、冷柜、汽车、家具、纺服等多个领域，内需方面，汽车、冰箱、冷柜单月产量均实现两位数增幅；外需方面，美国住房销售自2020年5月开始，始终维持单月两位数的增速，建筑作为海外聚氨酯最主要的下游应用，对MDI需求有较大的提振作用。

2021年MDI盈利有望维持，看好全年业绩表现。

我们认为2021年MDI供需仍较为乐观，据目前各公司公告，海外尚无新增产能，国内除万华技改之外，仅有科思创漕泾10万吨/年扩产计划，整体增量有限。

需求端，全球经济回暖有望拉动整体可选消费需求，支撑MDI盈利维持高位。

C2产业链不断完善，加速布局新材料，公司未来发展可期。

公司目前已掌握轻烃原料C2/C3/C4产业链，投资额176亿元的乙烯一期已于2020年底投产，全力加码投资额200亿元的大乙烯二期，拓宽原料来源，打造公司发展骨架。

新材料业务作为公司发挥技术和成本优势的平台，近几年发展迅速，四川眉山工业园放量在即，公司正持续推进尼龙-12、柠檬醛等项目的研发和产业化，有望提升公司长期竞争力。

风险提示：MDI价格大幅波动，项目投产进度不达预期。

盈利预测：预计20-22年归母净利润为95.90、132.67、160.26亿元，EPS分别为3.05元、4.23元和5.10元，对应PE为32/23/19倍。

维持买入评级。