中泰证券-万盛股份-603010-新能源车阻燃剂龙头，BDP量价齐升-210105

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BDP：供给刚性，需求爆发，预计未来20-22年，缺口将逐步拉大。

（1）供给刚性，未来2年新增产能有限，21年开始缺口会进一步大幅拉大。

BDP环评、建厂加认证周期预计3年，目前行业具备扩产能力的主要是万盛、默锐和江山，且预计主要集中在22-23年释放；（2）下游三大需求爆发。

a）汽车电动化。

BDP主要用在电池系统结构件、汽车电力电子产品以及充电桩/枪，若2025年全球电动车达到2000万台，预计BDP用量约6万吨；b）PC替代ABS。

由于近年来PC产业大幅扩产，PC价格目前降至1.5万/吨，与ABS基本相同。

但PC耐候、环保等多种核心性能指标大幅领先于ABS，估算目前行业有约18万吨的潜在ABS替代需求；c）欧洲禁溴。

由于溴系阻燃回收难、环境污染大。

2021年3月开始，欧洲新法规强制电子产品使用非溴系阻燃剂生效，预计会带来1.8万吨的增量需求；（3）供需缺口：考虑行业扩产后，我们测算20-22年供需缺口分别为1.34万吨、3.3万吨、3.41万吨。

聚氨酯：预计21年经营将修复。

公司聚氨酯软泡主要用于汽车内饰，每年出货量约8000吨，聚氨酯硬泡主要用于冷藏、建筑等隔热，每年出货量约4万吨。

由于20年下游需求受到冲击较大，预计21年经营将逐步修复。

胺助剂及催化剂：扩产加速，盈利能力大幅提升。

目前公司胺助剂产能2.5万吨，催化剂产能1万吨，2020年三季报显示万盛大伟毛利率及净利润均大幅上升，超过2019年全年水平。

目前，万盛大伟二期产品技改项目正在有序推进中，预计在2021年第二季度投产，投产后将进一步提升胺助剂的盈利能力。

涂料助剂：开启国产替代，掘金千亿市场。

全球涂料市场规模约1.4万亿，对应工业环氧固化剂空间约1000亿。

预计公司2022年成为工业环氧固化剂主要供应商。

投资建议：我们预测，2020-2022年公司营收分别为25.36亿、37.02亿、43.30亿，YOY+31%、+46%、+17%，净利润分别为3.73亿、7.35亿、9.14亿，YOY+125%、+97%、+24%，对应PE分别为22X、11X、9X。

由于电动车高速增长、PC替代和欧洲无卤化三大需求催化，公司核心产品BDP未来几年量价齐升，预计净利润将持续高增长，是新能源车产业链上稀缺的周期成长品种，给予增持评级。

风险提示:新能源汽车销量不及预期，汇率风险，BDP扩产快于预期，BDP下游需求低于预期；BDP涨价持续性不及预期风险，行业规模等数据测算不及预期风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。