德邦证券-敏华控股-1999.HK-内销靓丽，出口恢复，市占稳增，品牌凸显-211114

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事件：公司发布22财年上半年业绩，2021年4-9月，公司实现主营业收入102.14亿港元，同比增长53.90%，实现归母净利润9.88亿港元，同比增长31.87%。

内销、外销并驾齐驱，增速数据表现靓丽。

内销方面，公司21年4-9月内销主营业务营收63.99亿港元，同比增长52.6%，占比约62.6%。

内销业务高速增长主要源自公司扩品类+扩渠道成效显现，纵向+横向品类扩张打造多元驱动增长曲线，发挥功能沙发大单品引流效应，沙发内销收入43.33亿港元，同比增长47.7%，床垫业务内销收入14.65亿港元，同比增长68.2%。

外销方面，北美市场主营业务收入25.62亿港元，同比增长60.5%。

公司“芝华仕”品牌在美市占率10.7%，排名第二，同时疫情反复导致落后中小品牌出清，集中度提升，因此公司充分享受需求景气度上行红利。

线下加速千店拓展，渠道优化战略助力同店提升。

门店方面，加速千店拓展，线下门店扩张步伐加速，占据卖场核心位置，率先完成卡位，截止21年9月，公司共有门店5369家，21年4-9月净开店1247家。

公司亦对现有渠道进行精细化管理，加强经销商赋能，同店增长高达45.7%。

电商方面，公司积极拓宽线上销售渠道，全面布局天猫等多个电商平台并加大直播力度，电商业务实现11.65亿港元收入，同比增长26.6%。

提价顺利大幅改善毛利率，净利率受海运费上涨影响。

公司22财年上半年毛利率36.2%，同比增加1.2pct，内销毛利率35.7%，同比下降1.1pct，外销毛利率41.1%，同比增长9.1pct，主要由于公司提价传导顺利，累计提价约9%，消化由于原材料涨价导致的成本上行。

公司22财年上半年净利率9.7%，较上年同期下滑1.6pct，主要受到集装箱紧张、海运费上涨影响。

考虑到目前出口货柜价格已出现下滑，公司净利率预期逐步改善。

盈利预测及投资建议。

我们预计公司2022~2024财年营业总收入分别为220.25、279.30、348.80亿港元，同比增长32.02%、26.81%、24.89%，2022~2024财年归母净利润分别为25.19、31.90、40.56亿港元，同比增长30.90%、26.63%、27.15%，对应2022~2024财年PE分为19.80X、15.63X、12.30X。

考虑到公司内销增长强劲，渠道稳步发力，产业链延伸整合优秀，有效降本，公司业绩稳健成长有望延续，看好公司长期发展，维持“买入”评级。

风险提示：原材料大幅波动；新冠疫情反复；定制业务拓展不及预期。