浙商证券-春风动力-603129-首次覆盖报告：高端动力运动装备龙头，沐消费升级之“春风”-210112

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投资要点国产高端动力运动装备龙头，过去4年收入CAGR为28%公司是国产全地形车和大排量摩托车龙头。

全地形车连续6年位居国产品牌出口金额第一位(占比超70%)，在欧洲市场份额领先；>250ccl跨骑式摩托车产量、销量位居行业前茅，分别占行业总量10.63%、10.68%。

过去4年收入CAGR为28%，净利润CAGR为31%。

2019年ROE为17.4%，海外收入占比62%。

全地形车：全球千亿市场规模，公司2025全球市占率可提升至10%AlliedMarket和PolarisMarketResearch均预测到2025年全球全地形车市场规模超过1000亿元，未来5年行业CAGR为8%。

我们预计到2025年全球全地形车销量可达120万台，CAGR为4%。

北美市场消费量占比达到73%，公司ATV销量已经位居欧洲第一，在北美过去3年收入CAGR为38%。

随着UTV/SSV新产品推出和销售网络完善，预计公司在全球全地形车市占率有望从2019年6%上升至2025年10%。

摩托车：国内250cc+销量有望超100万辆，公司市占率有望提升8pct受益于消费升级，过去五年国内250cc以上二轮摩托车销量CAGR为56%。

目前250cc以上摩托车美国每万人12辆，欧洲每万人8辆，日本也是每万人8辆，我国每万人仅1辆。

预计到2026年国内250cc及以上的摩托车销量达到259万台，CAGR为8%；250cc以上的大排量摩托车销量达到106万台，CAGR为24%。

公司善于打造爆款车型，随着产品线的扩充、经销商开拓以及与KTM合作深入，预计到2026年公司在国内250cc及以上摩托车销量的市占率可提升至11.2%，同比2019年增加8pct。

盈利预测及估值预计2020-2022年营业收入为46.5/62.4/81.8亿元，同比增长43%/34%/31%；净利润为4.0/6.1/8.1亿元，同比增长121%/52%/33%，PE为56/37/28倍。

全地形车和大排量摩托车未来均是千亿市场规模的赛道，2019公司市占率分别仅为6.0%和3.2%，未来5年市占率可分别提升至10%和11.2%。

2021~2023年净利润CAGR为40%。

采用PEG估值法，基于公司对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，给予春风动力2021年1.2倍PEG，对应6-12个月PE为48倍，对应目标价217元/股。

给予买入评级。

风险提示：海外市场开拓不达预期；国内市场竞争加剧；美元汇率波动风险。