银河国际-中国联塑-2128.HK-复苏持续-210112

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■我们于1月12日与中国联塑举行了投资者电话会议。

■管理层有信心实现2020年的指引－2020全年实现双位数销量增长，主要是由于公司在2020下半年强劲复苏。

■尽管2020下半年的原材料价格较为波动，但由于公司采取成本加成定价模式，管理层预计2020年毛利率将略有上升。

■随着公司在华南以外地区扩张产能，加上受惠市政工程项目的强劲需求，公司在未来两年继续以保持双位数的销量增长为目标。

■我们重申「增持」评级，维持目标价16.95港元（12倍21财年市盈率）。

我们认为，公司3月份公布的业绩将成为重要催化剂，因为股份估值已回到接近历史均值。

市政工程和基建项目推动2020下半年稳健复苏在2020上半年，中国联塑的塑料管业务的销量仅增长7.1%，这是由于一季度受到新冠肺炎疫情影响。

但是该业务在2020下半年表现强劲，因此管理层有信心在2020年全年实现双位数销量增长的目标。

该复苏的动力主要来自市政工程和基建项目相关的建筑活动。

而地产行业的需求只是相对稳定，主要受累于政策不利因素。

中国联塑的收入结构受地产行业的影响较小，公司30%的塑料管销售来自终端，其中约40%来自地产行业，其余主要与水、电、气和电信等有关。

而余下70%的塑料管销售额，大部分是通过分销商出售所得。

据公司估计，其中很大一部分与市政工程有关。

尽管原材料成本波动，但毛利率在2020年略有改善在2020下半年，诸如PVC（图1）等原材料的价格较为波动。

例如，PVC价格从2020上半年的低点约5,000元人民币/吨上涨至四季度的8,000元人民币/吨以上，然后迅速下跌。

然而，中国联塑2020年毛利率仍同比小幅上升。

由于有效执行了成本加成定价模型，公司在2020年11月和12月将平均售价提高了五至六次，以反映原材料成本上涨的影响。

此外，由于在疫情期间公司对运营费用作出更好管理，加上政府的优惠政策，管理层预计净利率将有所改善。

资本支出稳定；联塑商城仍受疫情影响此前，该公司计划于2020年在一些东南亚国家/地区对联塑商城业务进一步启动试运营。

但是，疫情影响了该计划的进展。

尽管一些联塑商城项目已经完成建设，但在某些东南亚国家，在疫情缓和之前，预计其运营仍处较低水平。

由于该业务的规模仍然较小，因此对公司的影响不大。

管理层预计，未来一两年的资本支出将保持在20亿人民币左右（联塑商城的资本支出为6亿至7亿人民币）。

如果疫情持续时间长于预期，则联塑商城的资本支出可能会低于预算。

预计2021年销量将实现双位数增长公司相信，考虑到公司在华南以外地区（例如西部）扩张产能，加上市政工程项目的需求强劲，公司的塑料管销量可实现双位数增长。