中泰国际-新股报告：星盛商业管理股份有限公司（6668.HK）-210114

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公司简介星盛商业是大湾区领先的商用物业运营服务供应商，旗下品牌包括城市型购物中心“COCOPark”、区域型购物中心“COCOCity”及“iCO”、社区型购物中心“COCOGarden”、高档家居布置购物中心“第三空间”。

公司在中指院的2020年中国商业地产百强企业中排名第14。

目前公司订立合约向53个商用物业项目提供服务，覆盖中国20个城市，总合约面积约328万平方米，其中61.6%由独立第三方开发或拥有。

中泰观点大湾区商用物业运营服务市场稳固增长，公司可与星河控股充分发挥协同效应：根据中指院数据，大湾区的运营中购物中心的总建筑面积预期于2023年底达6,660万平方米，2019年至2023年的复合年增长率为9.7%，大湾区的运营中购物中心总数预期于2023年底达938间，2019年至2023年的复合年增长率为10.5%。

大湾区是中国经济发达地区之一，平均人均可支配收入高于全国平均水平，未来经济发展及人口持续增长将为大湾区的商用物业运营服务市场提供稳固增长。

截至2020年前9个月，公司收入的近8成来自大湾区，同时公司管理由星河控股及其关联公司开发的商用物业共计31个，合约面积约为125.6万平方米，占总合约面积的41.9%，未来公司发挥与星河的协同效应，能够进一步巩固大湾区的领先地位，并于全国扩展中稳步增长。

经营业绩方面：2017-2019财年及2020年前9个月，公司收入分别为人民币2.8亿元、3.3亿元、3.9亿元及3.1亿元，其中来自星河控股及其关联公司开发的物业产生的收入分别占持续经营业务收入的90.2%、88.4%、89.5%及86.6%；毛利率分别为49.9%、51.7%、51.8%及55.2%；分包成本分别占持续经营业务的服务成本的36.9%、36.0%、38.0%及40.4%；持续经营业务的归母净利润率分别为15.5%、22.3%、21.9%及29.3%；经营活动所得现金净额分别为6,796万元、1亿元、1.1亿元及7,136万元。

估值方面：按全球公开发售后的10亿股本计算，公司市值为32-38.8亿港元。

估值方面，20年公司滚动市盈率约为25.5-30.9倍，低于行业平均水平。

此次稳价人是建银国际，2020年参与保荐项目8个，首日表现3涨2跌3平。

基石方面，引入新世界发展（17HK）旗下的PilgrimEver、招商局集团作为股东之一的深圳市旗昌等4家投资者，合计认购约4,083万美元，假设按照发售价范围上限定价且未行使超额配股权，合计占发售股份约32%。

我们认为公司未来可凭借与星河控股的协同效应及大湾区发展相关的利好政策推动，为自身业绩带来稳固增长，商用物业管理行业也可受惠于疫情受控下的消费复苏。

此外考虑公司估值较为合理，给予其71分，评级为“申购”。

风险提示：（1）市场竞争风险、（2）过度依赖星河控股。