浙商证券-固定收益专题研究：历史上MLF缩量续作对国债利率影响-210115

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核心观点：自央行推出MLF以来，共发生过三次显著的MLF缩量续作，除15年受到股票波动较大影响外，其余两次缩量续作均导致10年期国债收益率上行。

同时，央行春节前用降准置换MLF的可能性较小，因此MLF缩量规模对整体货币供应量影响较小，基础货币大概率继续保持稳定，货币乘数维持较高水平。

研报要点MLF三次缩量续作影响国债收益率过去6年内，2015年7月、2019年4月及2020年6月分别发生过三次显著的MLF缩量续作，MLF由净投放转向净回笼。

净回笼发生期间内，10年期国债收益率整体呈现上行趋势，2015年收益率震荡上行，但整年收益率呈现下降趋势，2019年收益率震荡上行，2020年收益率显著上行，且上行趋势延续到MLF放量续作后。

央行用降准置换MLF的可能性较小降准与MLF操作传导机制不同。

降低商业银行法定存款准备金率对货币供应量影响过大，且政策要求控制货币乘数的扩张。

所以目前来看，在春节之前降准的概率不大，不会通过降准来置换MLF。

MLF续作对整体货币供应量影响较小由于春节前降准可能性较小，基础货币存量将保持在相对稳定的水平，但存量不多，货币乘数持续上升仍处高位，存在下行可能。

央行持续开展MLF续作，12月M1、M2相较11月增速放缓。

风险提示：受近期疫情反弹影响，货币政策和财政政策可能发生变化。