中信证券-招商蛇口-001979-2020年经营情况点评：资源优势在，期待能力提升走出低谷-210118

《中信证券-招商蛇口-001979-2020年经营情况点评：资源优势在，期待能力提升走出低谷-210118（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-招商蛇口-001979-2020年经营情况点评：资源优势在，期待能力提升走出低谷-210118（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

我们认为，公司杠杆水平低，销售增速快，核心区域战略土地储备价值丰厚。

与此同时，我们认为公司已经开始着手提升能力，2020年新增土地储备的质量或已好于2019年时。

2020年销售2,776亿元，同比增长25.9%。

2020年12月，公司实现销售面积173.0万平米，同比增加10.9%；实现销售金额321.4亿元，同比增加37.2%。

2020年，公司实现销售面积1,243.5万平米，同比增加6.34%；销售金额2,776.1亿元，同比增加25.91%。

2019年及2020年，公司拿地面积/销售面积保持在125%，拿地金额/销售金额保持在50%，货值仍充足。

我们预期2021、2022年公司销售均有望实现增长。

隐性资产显性进程大幅降低公司杠杆率。

2019Q4，公司完成前海土地整备及合资合作事项，公司净资产由2019Q3的1,287亿元增加至2019Q4的2,274亿元，净资产的增加带来杠杆率的明显改善。

2020Q3，公司现金对短期有息负债覆盖为102%，净负债率为37%，剔除预收账款的资产负债率为59%。

公司杠杆率在行业内处于低位。

较为良好的杠杆率指标，意味着三条红线等融资监管政策对公司的影响很小，公司的资金成本也在行业中处于较低水平（20H1综合资金成本仅为4.7%）。

公司在核心区域的核心资源，构成公司价值主体。

公司在前海土地整备范围内拥有455.8万平米储备，截至2020H1尚有392.8万平米未开工，所在妈湾片区开发思路为“六年分宗，十年建成”。

另外，公司在蛇口太子湾片区拥有170万方的项目储备，截至2020H1尚有61.1万平米未开工。

这两部分战略土地储备项目位于深圳未来较为核心的区域，潜在价值非常丰厚，也是公司核心价值之所在。

公司开发能力有望持续提升。

历史上，公司的盈利依赖于少数存量核心项目及整体出售部分物业。

公司销售额虽大，但在一些地区开发能力有待提升，单区域盈利能力一般。

我们认为，公司已经开始从求规模增速转向求盈利质量，管控能力有望持续提升，且2020年新增土地的潜在盈利质量或已好于2019年新增土储。

风险提示：2018-2019年，公司部分新拓项目可能存在单项目亏损的风险。

存量资源优势仍在，低杠杆率和能力提升预计助推公司走出低谷。

尽管公司在2019年新拓项目盈利能力较低，但公司杠杆率也很低，且部分存量资源稀缺，能力也在持续提升。

考虑到公司短期遇到结算利润率和资源的双重低谷，我们调整公司2020/2021/2022年EPS预测为2.10/2.32/2.75元（原预测为2.33/2.92/3.61元）。

参考可比公司估值，我们给予公司2021年8倍PE，对应18.65元/股的目标价。

公司目前股价为13.22元/股，估值具备吸引力，我们维持“买入”的投资评级。