安信国际-移卡-9923.HK-不断拓展商业边界的移动支付龙头-210118

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移卡（Yeahka）是一家中国领先的以支付为基础的科技平台，为商户及消费者提供支付及商业服务。

公司依靠提供支付服务获取客户，并向他们提供科技赋能商业服务。

公司于2014年获得中国人民银行支付业务许可证，提供全国银行卡收单及移动电话支付业务。

按2019年的交易笔数计，移卡是中国第二大的独立非银行二维码支付服务提供商。

报告摘要二维码支付交易量快速增长，行业门槛持续提升。

全球支付行业正在向非现金支付过渡，其中中国及其他新兴国家增长最快。

二维码支付是增长最为迅速的线下支付方式，中国二维码支付交易量由2017年的人民币0.9万亿元增至2019年的人民币9.5万亿元，年复合增长率为224.9%，且预期将于2023年进一步增至人民币33.4万亿元，年复合增长率为36.9%。

近年来，中国人民银行针对第三方支付行业发布了多项管理办法，行业监管要求持续升级，一方面大幅提升了行业经营规范程度，另一方面也带动了行业准入门槛的提升。

二维码支付业务快速发展。

移卡在二维码支付市场份额领先，按2019年的交易笔数计，公司在独立非银行二维码支付服务商中排名第2，占此细分市场份额的14.0%。

依托二维码支付市场的快速增长，移卡的总支付交易量在过去3年维持快速增长。

2019年移卡的总支付交易量达到15000亿元，2017-2019年复合增速达到154%，远超同业。

以二维码支付为代表的移动支付市场格局更为健康，整体支付费率显著高于传统支付市场，移卡的平均支付费率有望稳步提升。

增值服务拓展商业边界。

我们认为增值业务是独立第三方支付公司实现长期业务增长的重要方向，作为业内较早开展增值业务的第三方支付公司，移卡在增值业务的收入和毛利占比上处于业内领先水平。

营销服务是公司科技赋能商业业务收入的主要来源，2019年占科技赋能商业服务板块收入占比为62%，2017-2019年的收入复合增速为1328%。

公司营销服务的广告库存来自消费者的支付页面，与消费场景高度相关，因此转化率高，获得了广告主的青睐。

公司金融科技服务贷款规模较小，2019年底仅为2.43亿元，远低于同业其他公司，长期来看发展潜力巨大。

预计未来3年经调整净利润复合增速达38.8%。

我们预计公司2020E/2021E/2022E经调整净利润分别为4.1亿元/5.8亿元/8.0亿元，未来三年复合增速为38.8%。

首予“买入”评级，目标价72.47港元。

考虑到公司目前处于高速增长期，且已实现持续盈利，我们以PEG方式为公司估值。

按照2021EPEG1.2x为公司定价，目标价72.47港元，对应2021EP/E为46.6x，较现价有32%上涨空间，首予“买入”评级。

风险提示：二维码支付市场增长放缓；行业竞争加剧，支付费率降低；增值业务发展改善不及预期。