国海证券-中国长城-000066-动态研究：PK生态引领者，飞腾芯片出货量高增-210118

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中国电子核心资产，PK生态引领者。

中国电子（CEC）是我国信创产业引领者，PK体系（飞腾CPU+麒麟OS）拥有目前我国最成熟的IT底层生态。

中国长城是中国电子核心资产，拥有网络安全与信息化、高新电子、电源三大类业务，其中网信业务主要为国产PC整机制造以及金融、医疗行业信息化；高新电子业务主要为军工信息化，涵盖通信、卫星与导航、海洋信息安全等领域；电源业务涵盖工业类及消费类开关电源。

公司具备自主安全整机从设计、研发、验证到生产的能力，拥有从底层芯片到顶层应用级解决方案的全系列技术能力，是国内国产PC整机主要生产厂商之一，也是国内PK生态体系主要参与者，目前拥有飞腾31.5%股权。

ARM架构是国产CPU最优选择。

目前全球广泛商业化CPU架构主要有x86和ARM两种，其中x86架构主要由Intel和AMD掌握，指令集不对外开放，生态较为封闭；而Acorn向全球CPU设计厂商开放ARM指令集架构授权和IP核授权，ARM架构已在移动端广泛应用，并凭借生态开放优势向PC和服务器市场快速渗透，苹果最新发布的M1芯片换用ARM架构。

国内飞腾、华为海思拥有ARMv8架构授权，基于ARM架构设计开发国产CPU。

除飞腾、鲲鹏外，国产CPU厂商还有海光、龙芯、兆芯等，其中海光、兆芯芯片均采用x86架构，自主可控程度不高；龙芯芯片采用MIPS架构，生态较差且性能不高。

ARM架构同时具备自主可控程度高、生态完备两大优势，是国产CPU最优选择，飞腾、海思将在信创推进过程中核心收益。

飞腾出货量高增，成为国产CPU中坚力量。

根据2020飞腾生态伙伴大会，2020年飞腾合作伙伴已有约1600家，已经与851家厂商的2557款软件完成适配了优化与认证，与合作伙伴推出了90余个行业解决方案。

在信创市场，飞腾实现了部委省市县乡镇客户全覆盖，在90多个部委机关中占有率超过55%，31个省市中占有率超过45%。

由于华为鲲鹏受美国限制备货不足，2020年飞腾芯片出货量大幅超预期，全年交付芯片150万片，全年营收13亿元，预计2021年交付芯片超过200万片，收入超过20亿元，目标2024年营收突破100亿元。

2020年7月飞腾发布服务器CPU腾云S2500，12月发布桌面CPU腾锐D2000，性能较上一代产品均有大幅提高，预计2021年将推出腾云S5000系列，2022推出腾云S6000系列。

我们预计，未来两年飞腾CPU芯片性能将大幅跃进，再凭借ARM架构生态优势，在国内行业和民用竞争力及市场地位将显著提升。

盈利预测和投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。

我们预计，公司2020-2022年EPS分别为0.32/0.44/0.53元，对应当前股价PE分别59/44/36倍，给予“买入”评级。

风险提示：1）ARM生态落地不及预期的风险；2）飞腾业绩不及预期的风险；3）公司业绩不及预期的风险；4）系统性风险。