国盛证券-片仔癀-600436-业绩符合预期，公司快速发展有望持续-210119

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事件:公司发布2020年业绩快报，2020年收入65.07亿元，同比+13.72%，归母净利润16.67亿元，同比+21.27%，扣非归母净利润16.13亿元，同比+19.11%。

2020Q4，公司收入13.81亿元，同比+4.11%，归母净利润3.38亿，同比+27.31%，扣非归母净利润2.92亿元，同比+16.36%。

业绩增速符合预期。

公司全年业绩同比增速21%，符合我们此前的预期和市场预期；单独看2020Q4，收入和扣非利润端增速相对于2020Q3有所下滑，主要原因是Q4片仔癀控制发货所致。

核心片仔癀药品稳健增长，量价齐升逻辑持续。

公司核心药品片仔癀系列2020前三季度收入达22.4亿元（+27.6%），国内和国外分别收入19.2亿（+30.5%）和3.2亿元（+12.6%）（具体季度收入及增速、国内和海外情况见后文附图）。

根据我们的收入拆分（基于已公布季度经营数据及全年总体数据）及终端跟踪情况判断，公司片仔癀收入约为26-27亿元，同比增长约23%，销量端增长约12%，年初提价近11%增厚了业绩。

2020年公司片仔癀体验馆数量继续扩张，根据官网数据，片仔癀体验馆总数超过260家，新增店约70家，片仔癀在体验馆收入占比可能达到40%。

从草根调研情况看，公司在2020Q4进行了控制发货，市场上片仔癀锭剂明显缺货，实际销售价格也从500-560元/锭回归到建议零售价590元/锭，2021年以来，部分终端出现在590元价格基础上加价销售的现象。

终端实际销售价格的提升有利于增加渠道利润，提高经销商热情。

我们预计2021H1在低渠道库存，上年同期低销售基数情况下，片仔癀将继续快速增长。

片仔癀化妆品子公司持续高增长，拆分上市值得期待。

根据公司此前公布的前三季度经营数据及本次快报数据进行收入拆分，我们判断2020年日化、化妆品业务总收入可能达9.1亿元，同比增长约43%，其中化妆品公司收入超过6亿。

公司子公司福建片仔癀化妆品有限公司已分拆上市启动前期筹备工作。

目前公司持有片仔癀化妆品公司90.19%的股份，化妆品子公司主要产品为“片仔癀”、“皇后”等品牌护肤品及洗护系列，2019年收入和净利润分别为4.30亿和8094万元，2017-2019年，收入复合增速56.8%，净利润复合增速96.2%，处于高速发展期。

作为公司“一核两翼”战略的重要一部分，化妆品业务拆分上市，可能是公司后续积极变化的新开端，值得关注。

盈利预测：我们预计2020-2022公司归母净利润分别为16.7，20.6，25.1亿元，对应增速21.3%，23.3%，21.9%，当前股价对应PE为103/83/68X，维持“买入”评级。

风险提示：片仔癀收入增速下滑；原材料价格上涨导致产品毛利率下降；日化产品放量不及预期；海外疫情持续影响片仔癀海外销售。