浙商证券-流动性边际收敛怎么看？-210120

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核心观点利率小幅上行，但未超季节性1月13日起，央行每日投放规模进一步缩小为20亿，且1月15日的MLF续作量5000亿，低于到期量（MLF+TMLF共计5405亿），资金利率向上突破1.5%。

1月18日继续投放20亿7天逆回购，R001向上突破2%（1月19日央行投放800亿，净投放750亿，结束连续多日的小额投放）。

近期资金利率出现小幅上行，但其运行并未超出季节性表现（详见报告《流动性改善将持续多久》）。

政策精细调控，利率维持震荡央行此前的小额投放以及MLF缩量操作只是纠正资金面过于宽松的局面。

央行未来一段时间也不会过快过分收紧货币政策，整体有松有紧，精细调控将是最大的特征。

因此预计资金利率不会回到11月的高位区间（2.2%以上），近期将保持在1.5%-2%区间震荡（1月19日央行投放800亿，净投放750亿，结束了连续多日的小额投放）。

预计今年除夕前7-10日，资金利率将在目前基础上小幅下行，中枢可能在1%-1.5%区间。

经济或超预期，拐点信号未现2020年4季度当季GDP增速高达6.5%，表现超市场预期。

具体亮点为：消费持续修复，净出口支撑强劲，制造业投资改善幅度较大，地产保持韧性。

当前工业生产增速保持高位，内外需求强劲，未来PPI回升或加速。

2021年1季度经济增速达到高点基本在市场预期内，但是实际表现仍然可能超预期。

因为今年春节与往年有所不同：各地鼓励倡导在工作地过年；部分市县村镇已经制定了春节期间聚餐访友的相关规定（不是完全限制）；部分互联网企业积极布局春节消费服务计划。

因此预计今年春节假期的消费可能较2020年有所改善，将带动1季度经济增速超预期。

因此从基本面的角度来看，货币政策仍将处于退出的轨道，10年期国债收益率的趋势性拐点尚未到来。

可持续跟踪价格变化（PPI），制造业PMI（换算同比）的变化情况，来预判基本面与政策面拐点，以此把握利率债趋势性机会。

风险提示：货币政策收紧超预期。