招银国际-龙源电力-0916.HK-吸收合并将巩固领先地位并释放企业价值-210120

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龙源电力发布了合并平庄能源（000780CH）的具体方案，并在随后进行了方案说明电话会。

公司计划发行3.42亿A股吸收合并平庄能源以实现A股上市，在发行A股的同时，公司亦同步计划将平庄能源的煤炭资产与国家能源集团的新能源发电资产进行置换。

整个交易过程尚有待国资委、证监会以及双方股东大会审批，管理层预期在2021年12月完成。

在合并完成后，龙源将成为一家A+H双平台上市企业，融资能力将显著增强。

我们认为交易将进一步巩固龙源的领先地位，并有助于释放公司价值。

我们将目标价上调103%至每股15港元以体现盈利加速增长。

维持买入评级。

目标价上调103%至每股15.0港元。

我们对2020-22年盈利预测微调2.5%/0.9%/-2.1%以体现近期的运营更新及运营假设变化。

我们的DCF估值就1）永续增长率自2%上调至3%；2）港元/人民币汇率自0.90调整至0.83；以及3）新增光伏发电展望预期进行了调整。

由于交易审批需时较长，我们尚未将吸收合并及资产置换所带来的影响纳入模型预测。

我们的目标价自7.38港元上调103%至15港元，对应2021年预测市盈率/市净率分别为17.2/1.8倍。

我们认为公司的价值冲过尚未完成，预料国家十四五可再生能源发展规划及补贴问题解决方案将成为短期催化剂。

维持买入评级。

合并方案对双方均公平。

龙源提出发行3.42亿A股，作价人民币11.42元以置换平庄能源全部股份。

交换比率为1:0.3771，对应平庄能源股权价值为人民币3.80，较平庄能源停牌前20个交易日平均收盘价有10%溢价。

对于龙源电力来说，整个交易为非现金交易，对价人民币39亿元，并对平庄能源2020年9月30日的净资产有7.5%的溢价。

考虑到平庄能源在2018-19均录得亏损，同时龙源迫切需要获得A股的股权融资渠道，我们认为交易方案对双方均为公平，并预期方案将获较小反对阻力。

注入2.04GW高质量资产。

交易的第二及第三步为出售平庄能源的存量煤炭资产，并置换为国家能源旗下其它子公司的新能源资产。

资产置换将以纯现金方式进行，龙源管理层已在国家能源集团的9个下属企业中确定了2.04GW风电资产。

管理层透露待注入资产2020年前九个月贡献归母盈利人民币5.6亿，并且年化股本回报率高达16.8%，显著高于龙源电力自身约9%的股本回报水平。

目前平庄能源及待注入资产的估值尚未确定，我们预期估值水平将不会较1倍市净率显著偏离。