国信证券-海优新材-688680-首次覆盖报告：以创新立本，呈追赶之势-210120

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投资摘要估值与投资建议公司是一家全球领先的光伏胶膜企业：1）市占率稳居行业前三，成本下降的同时伴随产能快速扩张，并积极布局建筑、交通、电子和消费等新型膜产品；2）创始团队拥有较好的商业管理教育经历，薄膜产业从业经验丰富，股权激励充分；3）公司以技术创新立本，在行业首创白色EVA胶膜产品得到下游的广泛应用，其多层共挤POE膜也取得巨大的商业成功；4）客户结构优质，深度绑定隆基、晶科和天合光能等龙头组件厂；5）公司运营效率行业领先，上市后盈利能力有望继续提升，快速扩产迎来高速发展期。

我们认为光伏行业正处于平价高速发展阶段，公司上市后产能得以大幅扩张，同时弥补运营资金短板，缩小成本端与龙头企业的差距。

预计公司2020-2022年营收分别为16.1/30.5/55.4亿元，同比增速达到51.7/88.8/81.7%，归母净利润分别为2.1/4.0/7.5亿元，同比增速215.0/91.0/86.8%。

我们认为公司合理股价区间170-197元，对应2022年19-22倍PE，较发行价溢价143%-182%，首次覆盖给予“买入”评级。

核心假设与逻辑第一，我们预期全球光伏行业在未来5年保持高速发展，中性预测新增装机从2020年122GW增到2025年的346GW（CAGR23%)。

第二，由于双面组件的发展，更高性能的白色EVA和POE胶膜逐渐成为主流，提升平均产值并加强集中度。

第三，公司上市募资后加速扩产，市占率有望提高，补充营运资金短板，缩小与龙头企业的成本差距。

与市场差异之处第一，市场认为光伏胶膜应用市场已经成熟，未来行业增速与装机增速同步。

我们认为胶膜产品正在发生结构性升级，单位产值有提升趋势。

第二，市场认为光伏胶膜市场形成寡头垄断格局并且相对固化，我们认为公司通过高速的扩产、补流和深度绑定优质客户，持续缩小与龙头之间的成本差距并提高市占率。

股价变化的催化因素第一，美国重返巴黎协定；我国十四五能源规划具体目标发布；第二，新增平价光伏核准信息，核准规模对2022年产业发展有较强的参考意义；第三，公司2021年销售规模超预期。

核心假设或逻辑的主要风险一、十四五国内光伏规划或实际发展不及预期；二、美国光伏相关政策出台进展或规模不及预期；三、市场竞争加剧导致企业盈利能力不达预期。