方正证券-中科电气-300035-产业链全面布局，客户开拓加速，打造新一线负极公司-210121

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1.负极需求高增，人造石墨是主流，公司市占率持续提升。

全球电动化趋势加速，新能源汽车销量将持续高增长，叠加电动两轮车、消费、储能需求，预计2025年全球锂电需求量将近1500Gwh，对应负极需求134万吨，人造石墨性能更优，预计2025年市场规模有望达340亿。

公司主营人造石墨占比从2016年的3%提升至5%，预计未来市占率将进一步提升。

2.新一线动力负极龙头，石墨化布局领先。

公司动力类出货超95%，专利覆盖全面，产品克容量高、倍率性能好，随快充类动力电池需求提升，公司将主要受益。

石墨化加工约占负极成本的35%-45%，是降本的关键。

公司先后收购贵州格瑞特、参股集能新材料布局石墨化，石墨化自给率较高，格瑞特18/19年石墨化成本分别为1.07/0.96万元/吨，石墨化吨成本领先行业，预计石墨化完全自给时，单吨毛利率+2.1pcts。

公司负极收入占比提升至19年的75%，受益于石墨化成本优势和自给率的不断提升，公司未来业绩将持续增长。

3.客户开拓加速，规模效应持续降本。

公司持续拓展下游大客户，目前已导入比亚迪、CATL、中航锂电、亿纬锂能等国内动力电池龙头，批量供货海外主要电池厂SKI，后续有望导入全球动力电池龙头LGC，在全球动力电池需求带动下公司负极材料出货量将高速增长。

同时，公司加速产能扩张，20年底形成5万吨负极材料产能、3.5万吨石墨化产能，随优质客户不断拓展和产能扩张的规模化效应，公司利润水平有望进一步提升。

盈利预测：预计公司2020-2022年归母净利润分别为1.7、3.2、4.2亿元，对应PE为48.0、25.1、19.1倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：产能释放不及预期、客户拓展不及预期、市场竞争加剧。