中信证券-明阳智能-601615-投资价值分析报告：海陆并进，扶摇而上-210122

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核心观点公司作为风机行业龙头，把握国内风电抢装及行业成长性强化机遇，迎市场份额和业绩加速增长；预计2020-2022年归母净利润分别为14.5/26.3/25.0亿元，现价对应PE为28/15/16倍，给予目标价32.31元及“买入”评级。

国内风机份额前三，增长提速订单充足。

公司是风机行业龙头，2019年初完成从纽交所回A上市后成长提速，2019年国内风机市占率13.5%，稳居国内前三，跻身全球前六。

受益于风电行业抢装，公司2020Q1-3风机销量达3.8GW（+121%YoY），归母净利润达9.3亿元（+82%YoY）；且截至2020Q3风机在手订单14.15GW（+13%YoY），为业绩增长和份额提升奠定基础。

“十四五”风电增长中枢上行，海上风电成长性强化。

我国2030碳达峰和2060碳中和目标奠定了“十四五”能源发展基调。

在政策支持力度加大、产业链配套能力强化的趋势下，随着风电成本稳步下降，国内风电行业有望进入增长新阶段，我们预计“十四五”期间风电年均装机将达45GW，较“十三五”增近60%。

其中，海上风电年均装机有望达6.5-7GW，未来5年CAGR或超20%，且整机厂CR5超99%，成长性和竞争格局或持续优于陆上风电。

同时，加强供应链管理能力和风机大型化，将成为海上风电降本的主要路径，我们预计2025年底前海上风电有望实现平价上网。

风机技术及盈利能力领先，扬帆海上乘风破浪。

公司3.0MW以上机型采用领先的超紧凑型半直驱技术路线，兼具双馈和直驱技术性能优点，更适应并引领风机大型化趋势，2020Q1-3销售结构中3MW以上机型占比93%，5MW以上机型占比17%。

公司地处海上风电前沿阵地广东，区位优势凸显，2019年国内海上风电新增装机份额升至19%（+13pctsYoY），20203Q中标份额进一步提至20%。

公司风机毛利率维持19%-25%的行业较高水平，主要得益于大兆瓦海上风机溢价以及部分零部件自产配套优势。

截至2020Q3海上风电在手订单6.1GW，5.5MW和6.XMW主力机型占比92%，随着2021年进入海上风电订单执行高峰期，公司业绩有望实现大幅增长。

风险因素：风电装机增长不及预期；海上风电成本下降不及预期；公司中标份额下降；新机型研发进度不及预期等。

投资建议：公司是风机行业龙头，把握国内风电抢装及行业成长性强化机遇，有望迎来市场份额和业绩的加速增长。

预计2020-2022年归母净利润分别为14.5/26.3/25.0亿元，对应EPS预测为0.77/1.40/1.33元，现价对应PE为28/15/16倍，给予目标价32.31元（对应2021年23倍PE），给予“买入”评级。