国盛证券-新东方在线-1797.HK-K12业务增长亮眼，背靠集团打造差异化竞争优势-210124

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事件：FY2021H1营收同增19.2%。

公司FY2021H1（截至2020年11月30日）营收同增19.2%至6.77亿元，归母净亏损6.74亿元，经调整净亏损6.61亿元。

公司着重进行团队搭建，截至FY2021H1全职员工人数同比增长169.7%至7588人。

FY2021H1，公司毛利率同降33.3PCTs至22.6%，主要系教学人员/课程研究人员成本分别同增73.1%/268.3%所致；销售/管理/研发费用率分别同增24.8/5.0/11.0PCTs至76.1%/18.9%/34.6%，分别由于销售、行政及技术研发相关员工成本增加所致。

K12在线大班：团队搭建完善，发挥集团优势实现多渠道获客。

FY2021H1公司K12业务营收同增162.9%至3.37亿元，营收占比49.8%，成为第一大主营业务；根据公司业绩会披露，其中K12在线大班业务营收约1.86亿元，付费学生人次取得134.4%的亮眼同比增长。

公司完成K12在线大班业务团队搭建，截至FY2020H1拥有约300名主讲教师和约2000名辅导教师的师资队伍，并在全国运营9个教师培训中心。

公司持续优化产品，在小学英语学科推出AI课程，获得较高客户满意度。

公司充分利用母公司及东方优播运营经验，在约100个低线城市进行地推获客，形成线上线下多元获客渠道，有效控制获客成本。

东方优播：渠道快速扩张，后续精细化运营可期。

根据公司业绩会披露，FY2021H1东方优播营收约1.5亿元，付费人次实现约同比170.3%的高增长，期内新增进入99个城市至271个城市，快速扩张过程中保持正毛利率。

在此基础上，东方优播进一步完善师资储备，根据公司业绩会披露，教师人数有望从FY2021H1末的约1600名增长至2021年暑期的约3000名。

东方优播主打本地化在线小班，模式优势日益凸显，后续有望进入精细化发展阶段，深耕现有校区运营，地推获客有效控制获客成本，实现规模化盈利可期。

大学业务：疫情影响培训需求，强化与母公司合作。

FY2021H1大学教育业务营收同降19.1%至2.92亿元，主要系海外疫情延续导致相关考试取消及旅行限制所致。

公司强化与母公司在品牌、教学资源及营销等领域合作，为潜在出国学生提供全面的课程规划，并拓展海外用户群。

投资建议。

作为新东方集团旗下唯一在线平台，公司上市后聚焦K12在线业务，打造K12大班+东方优播两大业务形态。

公司FY2021H1着重进行团队搭建及渠道拓张，后续学生人数增长有望驱动盈利能力提升。

根据FY2021H1财报，考虑海外疫情对大学业务影响，我们调整公司2021-2023财年归母净利润预测至-15.29/-14.43/-12.66亿元（原-13.30/-11.72/-8.90亿元）。

我们长期看好K12在线市场的成长空间及公司背靠集团的竞争优势，维持“买入”评级。

风险提示：在线教育渗透率不达预期；海外疫情影响公司大学分部规模增长；行业竞争加剧；盈利能力不达预期。