华西证券-金山办公-688111-业绩增长超预期，长期成长空间在B端-210126

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事件概述1月27日，金山办公发布2020年度业绩预增公告，预计公司2020年度归属于母公司所有者的净利润约8亿元至9.2亿元，同比增长预计为100%-130%。

预计归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润约5.67亿元至6.6亿元，同比增长预计为80%-110%。

受益于疫情和云化趋势的推动，B端和C端业务大幅增长，业绩超市场预期从预增公告看，2020年金山办公归母净利润区间是8-9.2亿，同比增长翻倍以上，我们认为业绩增长超预期。

从收入端看，2020年金山办公的高增长来自于2个方面：1）疫情刺激下C端订阅业务的高增长，移动办公及云协作办公深入改变用户使用习惯，进而带动个人订阅业务继续保持较高增速。

2）企业级云化需求逐渐显现，机构订阅业务体量增加，叠加信创的推进，B端授权业务呈现出明显加速增长态势。

从费用端看，受疫情影响公司线下市场推广活动、差旅活动及人员招聘活动受限，同时公司持续提高开支的使用效率，导致相关费用及成本被节省或消耗放缓。

2020年前三季度公司销售费用率和管理费用率分别为20.4%和7.5%，相比去年同期均下降了0.9个百分点。

整体上看，B端授权和C端订阅高增长的同时，期间费用率的下降，叠加理财受益和并购数科的投资收益，导致了2020年业绩实现翻倍以上的增长。

WPS成功从工具转型办公服务，长期有望形成C端+小B+大B三层飞轮模式WPS成功从办公工具转型为办公服务，奠定公司发展重要的里程碑。

在2020年12月初举办的金山办公「CHAO」大会上，金山办公披露了2个重要的业务数据：1）保存在公司云端的文件数从2018年的93亿增长到2020年的820亿，总共增长了8.8倍。

2）存储量方面，从2018年的9.7PB增长到2020年的103PB，增长了10.6倍。

2020全年金山办公日均上云的文件数超过1亿，而这些海量的终端文件一方面有助于终端用户远程协作与互动，另一方面更是形成了价值巨大的数字资产，大大加强了用户的粘性。

我们认为，从长期来看，B端业务具备极强的挖掘潜力和付费能力，相对于C端业务具备更大的成长潜力和市场空间。

云模式不仅满足了小B客户远程协作和文档资源存档的痛点，通过私有云部署直达每个账户，场地授权向数量授权转变，B端企业内部渗透率长期呈上升趋势。

我们认为，金山办公未来有望形成C端+小B+大B三层飞轮用户模式，即：以C端用户为试点资源池，在小B客户中推广应用，最后对大B客户进行垂直场景渗透，把行业和场景属性功能封装，形成标准化能力向行业客户输出的业务模式。

投资建议考虑到公司受益于疫情和云化趋势的影响，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年公司营业收入分别为25.4/39.4/54.6亿元，归母净利润由7.8/12.3/17.8亿元上调为8.3/12.4/17.8亿元，对应的EPS由1.7/2.68/3.86元上调至1.8/2.68/3.86元，对应的PE为250/168/117倍。

考虑到公司在B端业务未来的巨大空间和成长性，给予公司2021年180倍PE，目标价482.40元，持续推荐，给予“买入”评级。

风险提示1）宏观经济下滑。

2）信创项目推进不及预期。

3）WPS新产品推广不及预期。

4）技术研发不及预期风险。