中泰证券-固定收益点评：走弱的投资-211115

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投资要点10月经济数据显示，工业增加值和社零增速小幅回升，固定资产投资增速延续下行趋势，同时央行开展10000亿MLF操作，等量续作月内到期规模，债市情绪受到明显提振。

我们该如何理解10月经济数据？后市利率行情又该如何看待？工增：生产受限，反弹较弱。

10月工业增加值同比增速3.5%，较上月上升0.4个百分点；两年复合增速5.2%，较上月提升0.2个百分点；增速双回升主要受低基数影响，季调后环比增速为0.39%，低于过去五年均值0.5%。

分门类看，工业生产结构性分化显现。

采矿业两年复合增速较上月回升2.0个百分点，主要与原材料价格走高提升供给意愿、“纠正式”减碳效果有关；秋冬供暖需求拉动电热燃水生产供应业两年复合增速回升0.4个百分点；而制造业两年复合增速与上月持平，主要是受到“双限”政策与供暖错峰的双重影响。

消费：价格上涨支撑名义增速。

10月份，社会消费品零售总额同比增长4.9%，前值4.4%；实际同比增长1.9%，前值2.5%，显示名义增速主要受价格因素支撑；环比增长0.4%，仅略高于去年同期0.1%。

从消费结构来看，限额以下、限额以上消费增速小幅回升，但前者依然高于后者。

分项来看，多数可选消费品同比增速趋于下行；石油制品增速受国际油价推动增幅明显，通讯器材同比增速则受品牌上市周期影响。

投资：制造业复苏趋缓，地产基建持续下行。

1-10月固定资产投资累计同比增长6.1%，前值7.3%；10月单月同比增速较上月回落0.6个百分点至-2.4%，房地产和基建是主要拖累项。

制造业投资修复动能减弱，1-10月累计同比增速较前值回落0.4个百分点，主要受“能耗双控”政策影响；基建投资延续疲弱，1-10月累计同比增速回落0.5个百分点至1.0%，与原材料价格普涨约束地方政府基建投资、疫情与汛情推迟项目开工有关；地产投资增速持续回落，1-10月累计同比增速下降1.6个百分点至7.2%，销售、新开工、施工、竣工两年复合增速均有所下降，房企融资持续收紧和房地产税试点政策出台导致地产投资继续承压。

利率观点：降准预期落空和“类滞胀”恐慌冲击下，10月份10Y国债收益率一度上破“3.0”，不过，综合近期相关指标走势看，基本面逐渐从“类滞胀”转向“衰退”。

房企融资端并未出现实质性放松，主体信用资质预计进一步分化。

在以“调结构”为导向的“稳信贷”政策基调下，内生融资需求回落趋势不变，社融反弹高度很可能不及预期，宽信用难以一蹴而就。

不过，短期流动性重归“结构性短缺”格局，资金利率下行动力不足。

总体而言，内外需放缓压力、地产“硬着陆”风险以及“稳就业”需要可能是触发货币政策进一步宽松和长债利率下行的关键。

考虑到利率向上调整的压力和空间不大，后续行情仍然值得期待。

风险提示：流动性宽松不及预期，利率波动超预期。