首创证券-大参林-603233-公司简评报告：业绩稳定增长，龙头地位巩固-210127

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事件：1月26日，大参林发布2020年业绩预告，预计全年公司整体营业收入增长超过30%，实现归母净利润人民币10.54-11.24亿元，同比增长50%-60%，扣非净利润10.0-10.7亿元，同比增长45%-55%。

点评：业绩稳定高速增长，盈利能力位居行业前列。

公司营业总收入多年来保持稳定增长，2015-2019复合年增速20.6%，近年来增速提升，到2020年总营收增速突破30%。

公司积极调整产品结构，一方面继续巩固自身在参茸滋补药材类产品方面的独特优势，另一方面积极拓展高毛利非药产品的销售额，盈利水平处于零售药店行业前列。

根据2020年三季报，公司总营收规模、盈利能力在上市零售药店中均排名第一，毛利率和净利率分为38.6%和8.4%，远高于零售药店行业平均水平（2019年零售药店行业平均毛利率为28.8%，净利率为3.8%），行业龙头位置稳固。

精细化管理+员工激励，内生增长稳固业绩。

公司不断优化精细化管理水平，近年来人效持续提升，坪效持续位居行业第一，2019年日均坪效达到85元/m2。

受益于精细化管理，公司期间费用率控制良好，2020年前三季度期间费用率降至27.2%，达到近年来最低水平。

公司人均薪酬位于行业前列，2019年达到7.9万元/年，远高于行业平均4.5万元/年。

2020年公司积极推行员工股权激励计划，并于12月15日向136名核心人员首次授予228.05万股限制性股票，持续巩固公司骨干团队。

自建+并购+加盟，外延扩张未来可期。

外延扩张方面，公司采取“自建+并购+加盟”的扩张策略，门店数量稳定增长，截至2020年9月30日，总门店数达到5541家（含加盟店145家）。

2020年，公司继续深耕优势区域华南地区（广东省、广西省），大力拓展华中地区（河南省）。

2020年前三季度，公司在华南地区自建528家门店，在华中地区并购114家门店，华中地区共有门店数568家，成为公司门店数量第二多的区域，门店月均坪效达到2077.15元/m2，未来有望成为公司新的优势区域。

盈利预测与估值。

我们预测2020-2022年，公司营收分别为145.4亿元、185.5亿元和225.7亿元，分别同比增30.5%、27.6%和21.7%；归母净利润分别为10.7亿元、13.4亿元和16.8亿元，分别同比增52.8%、25.2%和24.9%。

当前收盘价（101.1元/股）对应PE（2020E）62.0倍。

风险提示：药品降价超预期，处方外流速度不及预期，行业竞争加剧。