国金证券-伊利股份-600887-基本面稳定，短期存在盈利弹性-210128

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投资逻辑行业趋势：常温缓慢增长，酸奶依靠口味创新保持活力，低温、奶酪快速增长，奶粉领域内资快速追赶。

2019年中国乳制品消费市场规模达到4196亿元，其中酸奶占比最大（35.6%），其次是UHT奶（22.4%）。

目前UHT奶增速放缓至5%以下，双寡头竞争格局清晰（CR2为67%）；消费升级下低温奶增速加快，2014-2019年的CAGR达到9.2%。

酸奶依靠口味创新保持活力，2015-2019年的CAGR高达15%。

婴幼儿奶粉领域，2015-2019年的CAGR达到9.8%，内资品牌提升较快，份额有望实现反超外资。

奶酪是近年增速最快的细分领域，2015-2019年的CAGR高达16%。

公司优势：不断优化丰富产品结构，长期营销国民品牌地位稳固。

公司主要品类均有覆盖，奶粉、奶酪可享受行业增长红利。

大单品金典和安慕希通过结构升级持续带来增长动力。

丰厚的营收可实现持续性全国营销，投入高于竞品，成为我国食饮行业的国民性品牌。

渠道深度下沉，截至2019年底服务的液态奶终端数量达到191万家，服务的乡镇村网点近103.9万家。

完善上游布局，奶源控制力较强。

根据估算，目前伊利通过参控股和战略合作方式得到的原奶量约有300万吨以上，可满足50%左右的原奶需求。

增长空间：短期存在弹性。

目前奶价进入上涨周期，回顾历史可以发现公司通过提价、减少促销等方式来应对，反而有利于改善盈利空间。

目前新的一轮提价时机已经成熟，随着原材料压力的增加，预计促销力度趋缓将成为共识。

长期有望成功打开饮品市场。

饮料行业空间广阔，竞争格局分散，CR10为47.4%；且行业更新迭代速度快，新品机遇较大。

我们认为在饮料领域打造大单品，关键在于洞悉消费者的需求点，同时需要结合产品特色进行大面积推广，快速占领消费者心智。

公司在这两方面均具备优势和经验，我们认为公司有较大概率能在饮料行业有所突破。

投资建议预计公司2020-2022年EPS为1.23元/1.44元/1.60元，对应PE为32X/28X/25X。

公司基本面稳定，长期逻辑清晰，且2021年盈利水平存在改善弹性，我们认为公司合理估值在35-40倍左右，维持“买入”评级。

风险原奶价格波动；低温布局落后竞品；行业竞争加剧；食品安全问题。