国元国际-维达国际-3331.HK-聚焦“高端+个护”，产品结构持续优化-210128

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利润率创历史新高，全年业绩基本符合预期：2020年公司录得营业收入165.12亿港元，同比+2.7%，如按固定汇率换算同比+3.7%，纸巾及个护业务收入占比分别为82%/18%，与去年同期相若；受益于木浆价格低位运行及产品组合的持续优化，毛利率同比提升6.7个百分点至37.7%；实现归属于上市公司股东净利润18.74亿港元，同比大幅提升64.7%，净利润率同比增长4.3个百分点至11.4%，创历史新高；实现每股盈利1.57港元，公司业绩基本符合我们预期。

全年派息达0.47港元/股，同比+67.9%，派息率30%。

2020Q4营收强劲复苏，2021年有望维持：尽管2020H2市场竞争激烈，打折促销力度加大，维达始终执行严格的定价管理和促销策略，有选择性的参与部分市场竞争，2020Q4在高端产品（同比+超30%）和电商渠道（同比+36.9%）强劲的销售表现及线下渠道的稳健恢复下，收入同比录得12.7%的自然增长。

预期在同期低基数，及高端产品和电商渠道的稳健增长下，2021年收入有望维持双位数增长。

纸巾结构持续优化，个护业务表现亮眼：2020年，纸巾业务收入同比+2.7%至136.08亿港元，其中高端产品增长+30%，占比从2019年的21%提升至30%，产品结构持续优化。

个护业务同比+3%至29.04亿港元，其中女护业务在中国取得70%的增长，主要得益于公司加大对女护产品的资源投放。

2021年公司会继续将资源重点投放于高端产品及女护品类，产品结构的持续优化将继续提振公司盈利能力。

维持买入评级，目标价31.0港元：2021年如原材料成本继续上行将有助市场竞争环境的缓和，公司目前木浆库存维持高位，短期内成本压力较小，且可通过产品结构的持续优化及较高的品牌溢价能力抵御成本上行风险。

预计2021/2022年EPS分别为1.7/1.9港元，上调目标价至31港元，较现价有20.0%的涨幅空间，维持买入评级。