光大证券-爱旭股份-600732-投资价值分析报告：光伏高效电池龙头，大尺寸将迎超额收益-210129

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爱旭股份是太阳能电池片环节专业化公司。

公司主要从事太阳能电池的研发、生产和销售,拥有业内领先的PERC电池制造技术和生产供应能力,是全球PERC电池的主要供应商之一。

公司目前拥有广东佛山、浙江义乌和天津三大PERC电池生产基地，产品远销韩国、日本、印度、欧洲等国家及地区，2019年太阳能电池出口量全球第一，深受全球晶硅组件企业的青睐。

光伏行业持续景气,180/210系产品有一定超额收益。

在全球碳中和背景下，2021年全球光伏需求预计160-180GW，同比增加25%左右，顺应大尺寸产品降本策略，180/210系产品也将有一定超额收益。

2021年初，公司电池片产能将达到36GW，166、180-210mm产能结构合理，180-210mm大尺寸电池产能约24GW，166mm电池产能约10GW,166mm以下尺寸电池GW,2021年整体出货望逾30GW，大尺寸占约80%。

随着义乌六至十期规划逐步落地，未来产能将达到62GW，扩产进度及技术路线将根据市场需求和技术迭代方向而定。

公司注重研发，专注于提高电池片效率、非硅成本控制行业领先。

公司凝聚光伏领域具有较强从业经验的骨干成员及优秀硕博研究生，同时具有设备条件较好、自动化程度高、管理能力优异等优势，多年来保持电池片产品效率领先，并不断推出高效率产品，非硅成本与另一电池片龙头公司通威股份相比差距也不大。

在研发层面，公司对TOPcon和HJT等新路线均有所布局，在路线不确定性情况下增加技术储备，提高长期发展的确定性，相对更看好起步效率便具有经济性的IBC、HBC方向。

借助资本市场融资推动产能落地，股权激励激发骨干团队积极性。

公司2019年借壳上市，2020年8月进行了非公开发行融资，发行2.06亿股，价格12.11元/股，募集资金为24.59亿元,推动在建产能落地;同时2020年公司进行了对高管、核心骨干等的股票期权激励计划，首次授予部分为2925.40万份，行权价格为11.22元/股,预留授予部分为674.6万份，行权价格16.36元/股，行权条件为2021-2024年扣非归母净利润达8、11、15、20亿元。

盈利预测、估值与评级:我们预测公司2020-22年的营业收入分别为105.92/226.24/273.64亿元，归母净利润分别为7.19/17.05/20.93亿元，对应EPS分别为0.35/0.84/1.03元,当前股价对应20-22年PE分别为51/22/18倍。

参考可比公司相对估值及绝对估值，给予公司2021年合理估值水平(PE)30倍，对应目标价25.14元。

公司自18年起太阳能电池出货量稳居行业前二，大尺寸产品的提前布局也将保障公司在产业链降价背景下获取超额收益,目前估值相较可比公司亦处于低位，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:光伏全球装机、公司产能扩张和产品销售不及预期，光伏产业链价格战剧烈程度、技术迭代速度超预期专业化公司技术优势逐步减弱。