开源证券-房地产行业深度报告：物管行业专题报告一，物管三重场景，远期估值在于业务边界延展性-210131

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市场空间大，进阶版物管对技术、能力需求更为迫切物管公司核心要素在于人，其长期占据消费者心智的核心能力是品质和口碑，中短期成长驱动力在于地产平台给予的支持。

随着形态进阶，服务对象不再束缚于小区住宅，物管公司开始切入非住宅领域。

在业务平台化、场景社会化趋势下，对物管公司技术、能力的要求将持续提升。

物管市场远期空间足够大，可延伸的业务类型足够多，业务对象的流量潜力大，优秀的物管公司将历久弥坚。

重点推荐行业龙头标的碧桂园服务，成长性标的金科服务、新城悦服务、永升生活服务；受益标的包括宝龙商业、华润万象生活。

不同场景运营模式各异，内在驱动力有所不同（1）住宅物管：目前仍处在跑马圈地阶段，呈现物管打通渠道，增值服务创利局面。

在资本加持、行业整合提速阶段，企业对规模诉求强于口碑打造；同时增值服务仍在持续探索，目前呈现百花齐放态势。

（2）商业物管：管理运营费与商场租金、零售额呈正相关性。

商业整体呈现供大于求局面，优质商业运营能力较为稀缺，商业物管具备提价逻辑顺畅、进入门槛高、格局分散的优点，且其外部性更强，运营的好坏对物业价值的影响更为密切。

经预测，商管公司最终实现的商管、运营收入可占纯租金收入的70%以上（包含开业前一次性收费）。

（3）公建物管：单项目规模大，项目订单式，项目获取较为依赖于运营能力及资源禀赋优势。

市场空间足够大，远期展望2.3万亿空间（1）房屋物管空间测算（除公建）：当前物管服务渗透率仅49%，仍处于较低水平，每年收入市场空间突破1万亿元；未来随着城镇化率、物管服务渗透率的提升，物管服务收入体量有望接近2万亿元。

（2）公建类物管空间测算：全国公共财政支出中用于城乡社区事务的比例在持续提升，未来放管服背景下，随着社会资本参与度的提升，物管公司在公建类市场将大有所为。

物管估值探究：业务平台化、场景社会化物管公司横向在业务上朝平台化延展，纵向在业态上朝社会化转型。

（1）横向平台化探索：对于平台型公司，业绩增长不再是估值驱动之锚。

业主增值服务业务赋予了物业公司类消费的行业属性，小区“半封闭式管理场景”有利于物业公司增值服务的培育，对外部资源嫁接也有一定话语权。

从远期看，我们判断社区经纪业务、美居业务、社区团购业务发展潜力较大。

假定终极形态下，龙头物管公司市占率可达10%，三项业务收入体量总和将突破百亿。

（2）纵向社会化转型：物业公司开始获取更多社会性物业形态，通过收并购提升专业服务技能，这一点在2020年收并购中尤为明显。

风险提示：行业销售规模波动加大，外拓业务不及预期，人工成本上行压力。