中信证券-人瑞人才-6919.HK-投资价值分析报告：人效领先，乘新经济春风-210131

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人瑞人才是目前中国大陆最大的灵活用工服务商，规模和管理人效优势凸显，随着技术持续投入，管理半径有望继续取得突破。

公司和新经济客户保持深度合作，共享新经济行业的高速成长。

综合来看，公司是国内灵活用工行业快速扩容的主要受益者之一，且在BPO等业务模式探索上较为领先，中长期成长空间显著。

人服行业整体高增，灵活用工成长性更凸显。

2019年中国人服市场规模合计近5000亿元，处于高速增长阶段，2014-2019年CAGR为20.6%，同期灵活用工市场规模CAGR为26.0%。

2019年灵活用工行业规模约占人服市场规模的15%，从全球市场格局看，灵活用工占约六成。

我们判断，灵活用工有望成为未来中国人服行业空间最大的子行业。

聚焦灵活用工，成长性凸显。

人瑞人才是目前中国大陆最大的灵活用工服务商，2019年于港股上市。

上市后公司成长迅速，2016-2019年收入CAGR高达82.5%，经调整归母净利润从-0.33亿元大幅提升至1.34亿元。

公司专注于人力资源外包服务，2019年灵活用工收入/毛利占比分别达94.0%/79.7%。

乘新经济春风，细分领域构建壁垒。

截至2020年底，公司灵活用工人数已达35762人。

公司在细分赛道（客服、信息审查等）具备规模优势，管理半径和内部员工人均净利润业内领先。

同时，公司重点切入新经济行业，2019年新经济客户/独角兽企业客户收入占比分别为85.4%/46.9%。

由于近年来，新经济行业景气度较高，诞生了一批超高成长性的公司，公司重点服务新经济客户，合作粘性较强，有望持续分享新经济的发展红利。

强化生态系统构建，角逐IT新赛道。

公司重点研发一体化人力资源生态系统，这是公司提升管理效率、提高服务质量的技术驱动力。

积极拓展毛利率较一般灵活用工更高的业务流程外包（BPO）业务，通过坐席增加（营口业务流程外包服务中心搬至新场地）、效率提升（20H1完成分布式坐席平台第一阶段研发并试运行）、产教融合（投资迅腾集团）加快发展步伐。

当前公司也正在通过合伙人创业模式做IT业务的拓展，探索跨赛道扩张助力业务规模扩大并有望增强对新经济客户的价值挖掘。

风险因素：头部客户续约率不及预期；灵活用工行业竞争加剧；新经济行业增速不及预期等。

投资建议：公司是目前中国大陆最大的灵活用工服务商，规模和管理人效优势凸显，随着技术持续投入，管理半径有望继续取得突破。

公司和新经济客户保持深度合作，共享新经济行业的高速成长。

综合来看，公司是国内灵活用工行业快速扩容的主要受益者之一，且在BPO等业务模式探索上较为领先，中长期成长空间显著。

我们预测公司2020-2023年EPS为1.07/1.53/2.04/2.66元，2021-2023年CAGR为31.9%，给予公司2021年30xPE估值，对应股价为45.82元（54.89港元），假设10%的流动性折价，则给予一年期目标价49.90港元，首次覆盖给予“买入”评级。