东吴证券-信邦制药-002390-战略聚焦省肿瘤等医疗服务，股权理顺后开启新征程！-210201

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投资要点董事长成为实控人，公司治理结构理顺，业务发展聚集医疗服务。

公司非公开发行股票完成后，董事长安怀略及其一致行动人的持股比例合计上升至25.05%，成为公司实际控制人。

此外，公司已于2020年上半年剥离中肽生化相关资产，朱吉满已于2020年12月辞去公司董事职务。

公司股权与治理结构理顺，未来将聚焦医疗服务，进入发展新阶段。

贵州省医疗服务基数低、增速快，发展潜力较大。

2018年贵州省医疗机构总收入规模达799亿元（+12%），我们预计2025年全省医疗机构收入规模可达1474亿元，癌症治疗市场规模达128亿元，省内即存在千亿级潜在市场空间。

贵州省医保支付能力较强，2019年医保累计结余445.1亿元，当年结余率19%，在全国排名前列。

在贵州省医疗体制改革与医疗卫生事业建设中，民营医院等非公立医院将迎来发展机遇。

公司旗下医院资产优质，仅现有医院2025年的收入规模即有望达42亿元，利润率有望持续提升。

公司旗下7家医院（3家三级医院+4家二级医院），2019年收入19.4亿元。

肿瘤医院为贵州省实力超前且唯一的三甲专科肿瘤医院，最强品牌聚集省内优质资源；白云医院与乌当医院依托贵州医科大，教学与科研并长将利于打造品牌声誉；7家医院在首席专家制、专科联盟等推动下协同发展。

同时，在集团精细化管理、医药流通业务协同下，利润率有望持续提升，预计2025年医疗服务板块收入有望达42亿元，综合利润率有望达15%，归母净利润有望达4.9亿元。

我们认为立足现在，近期可看现有医院内生增长与盈利提升，远期可看医院品牌打造与外延扩张，公司医疗服务板块有望持续稳健增长。

医药流通板块的市场份额与毛利水平持续提升，医药制造有望稳定发展。

公司作为省内医药流通企业龙头，具备深耕省内的本土优势，且依托旗下医院体系提高市场地位及扩大市场份额。

以医药流通业务收入（内部抵消后）计算，2017年市场份额提升至14.9%，2020年H1毛利率提升至17.9%。

随着流通业务稳步增长和收入结构优化，流通业务将持续为公司贡献业绩支持。

此外，中药材/中药饮片呈现良好发展势头，医药制造板块有望稳定发展。

盈利预测与投资评级：预计2020-2022年公司归母净利润分别为1.78亿元、2.80亿元、3.61亿元，对应股本增加后的EPS分别为0.11元、0.14元、0.18元，对应当前股价的估值分别为76倍、59倍、46倍。

考虑到公司聚焦发展医疗服务，医院协同化发展与集团精细化管理将推动收入规模与盈利能力提升，我们预计2025年公司收入有望达104亿元，按分部估值计算的市值近300亿元。

维持“买入”评级。

风险提示：医院盈利能力提升不达预期；医院建设项目进度不达预期；医药行业政策变化风险；医疗事故风险。