华安证券-神火股份-000933-电解铝盈利能力增强，全年扣非净利增129%-210202

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主要观点：公司实现扣非后归母净利润4.60亿元，同比大增129.30%。

公司发布2020年业绩预告：预计2020年实现归母净利润3.00亿元，同比下降77.70%，扣非后归母净利润4.6亿元，同比增长129.30%，基本每股收益0.158元/股。

公司扣非后归母净利润同比大增的主要原因是：①2020年三四季度电解铝维持高利润水平，公司电解铝业务板块盈利能力显著改善；②公司上年同期计提大额减值准备。

公司归母净利润同比降幅明显的主要原因是：①2019年同期确认山西省左权县高家庄煤矿探矿权转让收益32.55亿元；②公司明确煤炭、电解铝双主业定位，剥离房地产业务，2019年河南神火光明房地产开发有限公司股权转让实现收益4.35亿元。

受电解铝供需结构改善叠加生产成本下降双重因素影响，公司电解铝板块盈利能力持续显著改善。

公司现有电解铝产能125万吨中，新疆神火在产产能80万吨，云南神火一期45万吨于2020年9月初全部通电启动，二期45万吨预计2021年3月投产。

其中，新疆神火板块：（1）产能利用率：生产线继续维持在满产状态；（2）售价方面，受到电解铝市场供需结构改善的影响，国内长江铝均价下半年约为15160元/吨，环比上半年增2023元/吨（环比+15.41%），公司新疆地区电解铝产品不含税售价同比增加248.31元/吨，增利1.98亿元（80万吨248.31元/吨）；（3）成本端，受到主要生产原材料氧化铝和阳极炭块等价格下降的影响，单位完成成本同比降低550.78元/吨，整理4.39亿元（80万吨*550.78元/吨）。

综合售价上涨和原材料成本降低的双重因素影响，新疆神火电解铝板块实现利润总额12.18亿元，同比增6.37亿元；实现归母净利润9.29亿元，同比增4.86亿元。

（4）电解铝产品全年平均单吨利润：1522元/吨；云南神火板块：（1）生产情况：一期45万吨于2020年9月初全部通电启动，电解铝销售达20.68万吨，实现利润总额5.28亿元，增加归属于上市公司的净利润1.76亿元（2）单吨利润达到：2553.19元/吨。

煤炭板块：优质资源整合初显成效。

目前，公司煤炭的核定产能累积达到645万吨，分别集中在永城矿区和许昌/郑州矿区。

其中，许昌矿区，综合生产成本（单位完全成本同比降低19.93元/吨）和售价（不含税售价降低67元/吨）的影响，全年实现利润总额2.54亿元，归母净利润1.45亿元，同比减少1.02亿元；永城矿区：综合生产成本（单位完全成本同比降低181.55元/吨）和售价（不含税售价降低110.99元/吨）的影响，减利3.30亿元。

梁北矿预计2021年8月完成项目竣工验收，我们认为该项目的建成达产，有望成为公司煤炭板块新的利润增长点。

投资建议自2020年10月以来，公司电解铝业务板块盈利情况持续改善。

随着2021年公司在梁北矿优质煤炭项目以及云南神火电解铝项目的产能释放，我们预计公司2020-2022年的营收分别为182.41/243.26/269.29亿元，同比分别增长3.5%、33.4%、10.7%；对应归母净利润分别为2.98/11.02/12.76亿元，同比-77.8%/+269.6%/+15.7%，对应2021年及2022年PE分别为12.00X/10.24X，给予“增持”评级。

风险提示云南水电铝项目和梁北矿建设进度不及预期；煤铝价大幅下跌；地方政策变动等。